Từ đầu năm 2022 đến giữa năm 2023, Fed đã thắt chặt chính sách tiền tệ với tốc độ nhanh nhất kể từ đầu những năm 1980, nâng lãi suất chính sách của Mỹ từ 0-0.25% lên 5.25-5%. Khi các nhà hoạch định chính sách của Fed họp vào ngày 17 và 18 tháng 9, họ gần như chắc chắn sẽ bắt đầu cắt giảm lãi suất. Các nhà đầu tư thậm chí còn tự hỏi liệu họ có bắt đầu với mức giảm 50 bps, để ứng phó với dữ liệu kinh tế yếu hơn dự kiến.

Tuy nhiên, tác động tức thời có thể bị hạn chế. Các nhà hoạch định NHTW từ lâu đã nghĩ rằng chính sách tiền tệ không có tác động tức thời đến nền kinh tế. Nhà kinh tế học lỗi lạc Milton Friedman đã từng mô tả độ trễ giữa điều chỉnh và tác động của chính sách tiền tệ là dài và biến động. Tuy nhiên, trong chu kỳ gần đây nhất, độ trễ, ít nhất là đối với các công ty đi vay, dường như thậm chí còn dài hơn bình thường. Kết quả kỳ lạ là ngay khi các nhà hoạch định chính sách chuẩn bị cắt giảm, có thể là mạnh, thì các điều kiện lãi suất cho một số bộ phận của nền kinh tế sẽ thắt chặt.

Trong các giai đoạn thắt chặt chính sách tiền tệ trước đây, mối quan hệ giữa lãi suất chính sách và khoản thanh toán lãi suất của doanh nghiệp quen thuộc hơn: khi lãi suất tăng thì chi phí vay cũng tăng. Ví dụ, trong chu kỳ tăng lãi suất gần đây nhất của Fed, từ năm 2016 đến năm 2019, chi phí lãi suất ròng của các công ty tăng 9%, đây là cách mà chính sách thắt chặt hoạt động. Bằng cách tăng chi phí vay, Fed giảm đầu tư của doanh nghiệp và làm chậm tốc độ tuyển dụng. Điều này có thể gây thiệt hại cho các doanh nghiệp, nhưng kết quả là nhu cầu thấp hơn và áp lực lạm phát giảm.

Tất cả đã khác trong thời điểm này. Mặc dù lãi suất tăng vọt, khoản thanh toán lãi suất ròng của các công ty đã giảm gần 35%. Nếu mối quan hệ trong các chu kỳ trước vẫn giữ nguyên, thì đáng lẽ ra, chúng sẽ tăng 50%.

Tại sao điều này lại xảy ra? Giải thích đầu tiên là các công ty Mỹ bước vào chu kỳ thắt chặt với lượng tiền dồi dào bất thường. Lượng tiền nắm giữ đã tăng trong thập kỷ trước đại dịch covid-19, sau đó tăng đột biến khi dịch bệnh lây lan và các kế hoạch đầu tư bị hoãn lại. Tiền mặt nắm giữ trong bảng cân đối kế toán của các công ty đã tăng từ mức trung bình 1.1 nghìn tỷ USD trong thập kỷ tính đến năm 2019 lên mức đỉnh ở 2.7 nghìn tỷ USD vào năm 2021. Do đó, lãi suất cao hơn đồng nghĩa với lợi nhuận thu được từ lượng tiền này cao hơn.

Một lời giải thích khác liên quan đến các bên cho vay. Ngay cả khi lãi suất chính sách tăng, nhiều bên vẫn chậm trễ trong việc chuyển chi phí cho người vay. Ví dụ, chênh lệch tính cho các khoản vay đối với những người vay với chất lượng tín dụng cao nhất đã giảm hơn 1.5 điểm phần trăm từ đầu năm 2022 đến giữa năm 2023. Fed Kansas City đã lưu ý rằng điều này là bất thường: chênh lệch thường tăng trong chu kỳ thắt chặt. Dự trữ tiền mặt của các công ty lớn hơn dường như đã mang lại cho các tổ chức sự tự tin để cho vay rộng rãi hơn. Chi phí tăng đối với các công ty, nhưng không nhiều như mong đợi.

Lời giải thích quan trọng nhất liên quan đến hành vi của các giám đốc tài chính. Các công ty Mỹ đã vay rất nhiều cho các hợp đồng dài hạn vào năm 2020 và 2021, sau khi Fed cắt giảm lãi suất và trước khi chu kỳ thắt chặt bắt đầu. Lãi suất thấp đã được ấn định và các công ty tương đối được bảo vệ khỏi việc thắt chặt sau đó. Thật vậy, hiệu suất mạnh mẽ bất thường của chỉ số S&P 500, đã tăng 24% kể từ lần đầu tiên Fed tăng lãi suất, có thể được giải thích một phần bởi sự bảo vệ này.

Tuy nhiên, hiện nay, các hợp đồng cố định đang bắt đầu đến hạn. Các thỏa thuận lãi suất cố định thường kéo dài trong ba đến năm năm. Hơn 2.5 nghìn tỷ USD - một số tiền tương đương với 9% GDP của Mỹ - các khoản vay doanh nghiệp có thời hạn cố định sẽ được tái cấp vốn trước cuối năm 2027, với 700 tỷ USD đến hạn vào năm 2025 và hơn 1 nghìn tỷ USD vào năm 2026. Các lĩnh vực dễ bị rủi ro tái cấp vốn nhất là những lĩnh vực được hưởng lợi nhiều nhất từ ​​các thỏa thuận cố định giá rẻ ngay sau đại dịch, đặc biệt là các nhà sản xuất. Thiệt hại có thể rất đáng kể. Trái phiếu của công ty Mỹ điển hình, phi tài chính, được xếp hạng BBB sẽ hết hạn vào năm 2025 có lãi suất trung bình chỉ 3.8%. Theo xu hướng hiện tại, chúng có thể sẽ được áp mức lãi suất gần 6% khi được phát hành lại. Chi phí lãi vay sẽ tăng khi lãi suất nhận được giảm.

Jerome Powell, chủ tịch Fed, đã ám chỉ rằng hiện ông ủng hộ việc vay vốn rẻ hơn. Tuy nhiên, bất kể Fed làm gì tiếp theo, các công ty Mỹ có khả năng sẽ đối mặt với chi phí lãi vay tăng. Phản ứng chậm trễ đối với việc thắt chặt làm phức tạp thêm công việc của Fed. Mặc dù các nhà hoạch định chính sách của Fed hiện đã sẵn sàng cắt giảm, nhiều công ty vẫn đang trải qua phản ứng chậm trễ từ khi Fed thắt chặt.