Khi phân tích sâu về các yếu tố tạo nên đà tăng trưởng mạnh mẽ này, có thể thấy ba động lực chính đóng góp vào thành công của S&P 500 trong năm 2024. Cổ tức, dù chỉ đóng góp khiêm tốn 1.2%, vẫn là một nguồn thu nhập ổn định cho các nhà đầu tư. Đáng chú ý hơn là sự mở rộng về định giá, thể hiện qua việc hệ số P/E dự phóng tăng từ 20.5 lên 22.6, mang lại khoản lợi nhuận đáng kể 10%. Tuy nhiên, yếu tố quan trọng nhất chính là kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận, đóng góp 13% vào tổng mức sinh lời, trong đó 5% đến từ tăng trưởng doanh thu và 8% từ việc cải thiện biên lợi nhuận.

Bước sang năm 2025, mặc dù mức định giá hiện tại của thị trường được xem là cao trong lịch sử, điều này không nhất thiết báo hiệu một đợt điều chỉnh sắp xảy ra. Các nghiên cứu chuyên sâu đã chỉ ra rằng mối quan hệ giữa định giá cao và lợi suất thấp chỉ thực sự có ý nghĩa trong khoảng thời gian dài khoảng 10 năm, chứ không phải trong phạm vi ngắn hạn một năm. Trên thực tế, hệ số P/E vẫn có khả năng tăng thêm 10% trong năm tới, hoặc ngược lại giảm với tỷ lệ tương tự.

Điều đáng quan tâm nhất cho năm 2025 là khả năng duy trì đà tăng của biên lợi nhuận. Theo số liệu từ FactSet, biên lợi nhuận ròng của S&P 500 dự kiến sẽ đạt 12% trong năm 2024 - một mức cao chưa từng thấy trong thập kỷ qua nếu không tính đến năm 2021 với 12.6%. Thậm chí, các dự báo cho năm 2025 còn lạc quan hơn với mức 13%, một con số đầy tham vọng trong bối cảnh hiện tại.

Tuy nhiên, những dự báo này đang đặt ra nhiều câu hỏi về tính khả thi. Mặc dù nền kinh tế Mỹ đang duy trì được tốc độ tăng trưởng ấn tượng ở mức 3%, nhưng chưa có dấu hiệu cho thấy sẽ có sự bứt phá đáng kể trong thời gian tới. Thêm vào đó, các thị trường quốc tế - vốn chiếm tới 40% nguồn doanh thu của các công ty trong S&P 500 - đang phải đối mặt với nhiều thách thức đáng kể, từ bất ổn địa chính trị đến những khó khăn trong tăng trưởng kinh tế.

Trí tuệ nhân tạo (AI) và các công nghệ tiên tiến đang được kỳ vọng trở thành động lực chính thúc đẩy hiệu quả và năng suất của doanh nghiệp trong tương lai. Tuy nhiên, lợi ích từ những tiến bộ này khó có thể hiện thực hóa hoàn toàn trong năm 2025. Thay vì tạo ra sự tăng trưởng đột phá, nhiều khả năng doanh thu toàn ngành sẽ chỉ tăng trong biên độ từ 3% đến 5%. Đồng thời, đóng góp từ biên lợi nhuận – yếu tố vốn được kỳ vọng hỗ trợ cho tăng trưởng doanh thu – cũng có thể không đáng kể. Trong bối cảnh này, áp lực gia tăng đang đè nặng lên định giá cổ phiếu, vốn đã đạt mức cao ngất ngưởng trong những năm gần đây.

Trong một bài báo gần đây trên tạp chí The Economist, khái niệm phân bổ tài sản đã được phân tích sâu sắc. Đây là chiến lược thay đổi tỷ lệ tài sản rủi ro (như cổ phiếu) và an toàn (như trái phiếu kho bạc) trong danh mục đầu tư dài hạn dựa trên điều kiện thị trường, thay vì duy trì tỷ lệ cố định như 70/30 thông qua tái cân bằng. Cốt lõi của phương pháp này nằm ở một công thức kinh điển do Robert Merton phát triển cách đây nửa thế kỷ.

Công thức Merton, dù đơn giản về mặt lý thuyết, đặt ra nhiều thách thức trong việc ứng dụng thực tế, đặc biệt là việc định lượng các thành phần trong mẫu số. Phần tử số tương đối dễ tính toán thông qua chênh lệch giữa lợi suất thu nhập của cổ phiếu và lợi suất trái phiếu kho bạc thực tế. Với ví dụ cụ thể từ thị trường hiện tại, khi lợi suất thu nhập của S&P 500 là 4.3% và lợi suất trái phiếu kho bạc 10 năm là 2.2%, ta có mức chênh lệch 2.1% - đây chính là phần chênh lệch mà nhà đầu tư nhận được khi chấp nhận rủi ro đầu tư vào cổ phiếu.

Tuy nhiên, việc xác định độ biến động của tài sản rủi ro - một thành phần quan trọng trong mẫu số - đặt ra câu hỏi về khoảng thời gian đo lường phù hợp. Có nên sử dụng độ biến động ngắn hạn, được tính từ biến động giá hàng ngày trong vài tháng gần nhất, hay nên áp dụng độ biến động dài hạn, phản ánh dao động giá trong nhiều năm? Mỗi cách tiếp cận đều có ưu và nhược điểm riêng. Độ biến động ngắn hạn có thể nhạy cảm hơn với điều kiện thị trường hiện tại nhưng cũng dễ bị ảnh hưởng bởi các biến động tạm thời. Ngược lại, độ biến động dài hạn có thể ổn định hơn nhưng lại có thể không phản ánh kịp thời những thay đổi cơ bản trong môi trường đầu tư.

Thách thức lớn nhất nằm ở việc định lượng mức độ né tránh rủi ro của nhà đầu tư. Đây là một khái niệm tâm lý phức tạp, khó có thể quy về một con số đơn giản. Các nhà đầu tư chuyên nghiệp thường sử dụng các bảng câu hỏi đánh giá mức độ chấp nhận rủi ro, kết hợp với phân tích về hoàn cảnh tài chính cá nhân như tuổi tác, thu nhập, nghĩa vụ tài chính và mục tiêu đầu tư. Tuy nhiên, cách tiếp cận này vẫn tồn tại những hạn chế nhất định vì thái độ đối với rủi ro của con người thường không nhất quán và có thể thay đổi theo thời gian hoặc theo điều kiện thị trường.

Một cách tiếp cận thực tế hơn là sử dụng các thước đo thay thế (proxy) cho mức độ né tránh rủi ro. Ví dụ, có thể xem xét tỷ lệ giữa tổng tài sản tài chính và thu nhập hàng năm của nhà đầu tư, với giả định rằng người có tỷ lệ này cao hơn sẽ có khả năng chấp nhận rủi ro cao hơn. Hoặc có thể sử dụng số năm còn lại đến tuổi nghỉ hưu như một proxy, với logic là người còn nhiều thời gian đầu tư hơn có thể chấp nhận rủi ro lớn hơn.

Theo Haghani, người sáng lập Elm Wealth, việc định lượng mức độ né tránh rủi ro của nhà đầu tư không phức tạp như nhiều người nghĩ. Phương pháp tiếp cận của ông dựa trên một loạt các tình huống đánh đổi giả định, cho phép nhà đầu tư tự đánh giá mức độ chấp nhận rủi ro của mình. Ví dụ, nhà đầu tư sẽ được hỏi liệu họ có sẵn sàng tham gia vào một canh bạc với xác suất thắng thua 50-50, trong đó phần thưởng là tăng 30% tổng tài sản nhưng rủi ro là mất 20%. Bằng cách điều chỉnh các con số này và quan sát phản ứng của nhà đầu tư, có thể xây dựng một bức tranh khá chính xác về khẩu vị rủi ro của họ.

Đáng chú ý là quan điểm của Haghani về việc đo lường độ biến động thị trường - một thành phần quan trọng khác trong công thức Merton. Theo ông, mặc dù có nhiều phương pháp để đo lường độ biến động như chỉ số VIX, giá quyền chọn dài hạn hay các chỉ báo động lực giá, việc lựa chọn phương pháp cụ thể nào không quá quan trọng. Điều cốt yếu là có thể phân biệt được ba trạng thái cơ bản của thị trường: rủi ro thấp, bình thường và cao. Chỉ cần một hệ thống đo lường đủ tốt để nhận diện được các trạng thái này và kỷ luật tuân theo các tín hiệu nó đưa ra, nhà đầu tư đã có thể cải thiện đáng kể hiệu quả đầu tư của mình thông qua chiến lược phân bổ động.

Khi áp dụng công thức Merton vào bối cảnh thị trường hiện tại, đặc biệt đối với các nhà đầu tư tập trung vào cổ phiếu vốn hóa lớn của Mỹ, kết luận khá rõ ràng: tỷ trọng phân bổ cho tài sản rủi ro nên thấp hơn mức trung bình lịch sử. Lập luận này dựa trên ba yếu tố chính. Thứ nhất, lợi suất kỳ vọng vượt trội của cổ phiếu Mỹ đang ở mức thấp kỷ lục. Thứ hai, định giá thị trường hiện tại đang ở mức cao bất thường. Và thứ ba, lợi suất thực của trái phiếu kho bạc đang ở mức cao nhất trong 15 năm qua. Sự kết hợp của các yếu tố này, khi đưa vào công thức Merton, đều chỉ về một hướng - giảm tỷ trọng tài sản rủi ro, bất kể mức độ chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư hay cách tính độ biến động là gì.

Về triển vọng đầu tư, mặc dù thị trường chứng khoán Mỹ vẫn được đánh giá là kênh đầu tư hấp dẫn trong dài hạn, các nhà đầu tư nên cân nhắc áp dụng chiến lược thận trọng hơn trong giai đoạn hiện tại. Điều này không có nghĩa là rút hoàn toàn khỏi thị trường, mà là tăng tỷ trọng các tài sản không rủi ro trong danh mục đầu tư lên cao hơn mức trung bình lịch sử. Năm 2025 có thể mang lại những cơ hội tích cực, nhưng bối cảnh hiện tại đòi hỏi một cách tiếp cận cân bằng và thận trọng hơn trong quản lý rủi ro.

Chuyển sang vấn đề thâm hụt ngân sách, một phân tích đáng chú ý từ Văn phòng Ngân sách Quốc hội (CBO) đã làm sáng tỏ "con số kỳ diệu" về tốc độ tăng trưởng GDP cần thiết để kiểm soát thâm hụt. Theo báo cáo tháng 6 của CBO, thâm hụt ngân sách Mỹ dự kiến sẽ đạt 6.7% GDP danh nghĩa vào cuối năm 2024. Để duy trì tỷ lệ này không tăng thêm vào cuối thập kỷ, nền kinh tế Mỹ cần đạt mức tăng trưởng GDP thực tế 2.1% - một con số đáng kể cao hơn so với dự báo hiện tại của CBO là 1.8%.

Đáng chú ý là ngay cả khi đạt được mức tăng trưởng 2.1% này, thâm hụt tuyệt đối vẫn sẽ tăng lên mức 2.8 nghìn tỷ đô la vào năm 2034. Mặc dù các dự báo của CBO thường xuyên được điều chỉnh và nền kinh tế có thể mang lại những bất ngờ tích cực - như sự tăng trưởng GDP mạnh mẽ hơn dự kiến gần đây - nhưng bức tranh dài hạn vẫn đáng lo ngại.

Thực tế cho thấy, nếu không có những cải cách đột phá về một trong ba yếu tố: nhân khẩu học, năng suất lao động hoặc chính sách tài khóa, Mỹ sẽ khó có thể thoát khỏi tình trạng thâm hụt ngân sách dai dẳng này. Viễn cảnh này sẽ có những tác động sâu rộng đến thị trường trái phiếu và lan tỏa đến các thị trường tài chính khác trong nhiều năm tới. Ngay cả những yếu tố tích cực trong ngắn hạn, như khả năng Donald Trump đắc cử với chương trình nghị sự tài khóa mở rộng, cũng chỉ có thể tạo ra tác động tạm thời đến tăng trưởng mà không giải quyết được thách thức cơ bản về cân bằng ngân sách.