Các nhà tiền tệ có thể dạy chúng ta điều gì về tác động của đợt bùng phát Covid-19 đối với giá cả? Chúng ta có thể học được gì từ những sai lầm của thập niên 1970? Mục tiêu của những câu hỏi này là thấm nhuần sự khiêm tốn trong các cuộc tranh luận hiện nay, đặc biệt là giữa các ngân hàng trung ương. Đáng chú ý là họ không thể dự đoán hoặc tránh được sự tăng giá hiện tại. Vậy chuyện gì đã xảy ra, và lịch sử sẽ chỉ ra điều gì về những sai lầm trong tương lai?

Người ta có thể lập luận rằng không có gì mới để học hỏi. Có thể lập luận rằng Covid-19 là một sự cố có một không hai mà các nhà hoạch định chính sách đã phản ứng một cách hợp lý nhất có thể. Tương tự như vậy, những năm 1970 đã câu chuyện từ rất xa trong quá khứ. Các nhà hoạch định chính sách hiện tại sẽ không phạm sai lầm như trong quá khứ. Tôi muốn tin tưởng vào điều này nhưng không thể.

Bắt đầu với khía cạnh tiền tệ. Có hai trở ngại trong việc đánh giá nguồn cung tiền. Thứ nhất đó là các nhà kinh tế vĩ mô từ lâu đã từ bỏ nó như một mục tiêu và chỉ báo. Thứ hai đó là sự tăng lên nhanh chóng về quy mô do các gói nới lỏng định lượng được thực hiện sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Điều này phần nào làm lu mờ đi những điểm khác biệt của tình hình hiện tại.

Như tôi đã nhận xét trong một bài báo xuất bản khoảng một năm trước, nhà kinh tế học người Anh Charles Goodhart đã tuyên bố vào năm 1975 rằng "bất kỳ quy luật thống kê nào có thể quan sát được sẽ có khả năng sụp đổ nếu phải chịu áp lực vì mục tiêu kiểm soát". Khái niệm này rất quan trọng đối với chủ nghĩa tiền tệ những năm 1980. Tuy nhiên, như tôi đã nói, có một hệ quả tất yếu: nếu tiền không còn được coi là mục tiêu, thì một lần nữa nó có thể một lần nữa trở lại như một chỉ báo có giá trị.

Claudio Borio của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế đã tuyên bố rằng điều này có thể xảy ra với cung tiền một lần nữa. Do đó, ông cho rằng tiền có quan trọng hay không được quyết định bởi việc lạm phát có cao hay không. Nói cách khác, khi mọi người nhạy cảm với lạm phát, sự tồn tại của "tiền thừa" trên bảng cân đối kế toán tác động đến hành vi nhiều hơn so với khi không có.

Trong một bài viết xuất sắc gần đây về Tiền: Inside and Out, Chris Marsh của Exante Data mô tả tiền đã biến mất như thế nào trong đầu của các nhà lý luận tiền tệ và người điều hành ngân hàng trung ương. Tuy nhiên, ông cảnh báo rằng sự gia tăng lớn về lượng tiền có thể có tác động đáng kể đến chi tiêu. Điều đó có nhiều khả năng xảy ra hơn nếu tiền của các ngân hàng trung ương tài trợ thành công cho thâm hụt tài khóa, như đã từng xảy ra vào năm 2020.

Một điểm khác biệt quan trọng là điều này không giống trường hợp sau năm 2008. Cuộc khủng hoảng tài chính đã gây ra sự đình trệ đáng kể trong việc tạo ra tiền thông qua hoạt động cho vay của ngân hàng. Sự chậm lại nội sinh này trong quá trình mở rộng tiền tệ đã được khắc phục bằng tiền do các ngân hàng trung ương phát hành thông qua mua tài sản (QE). Kết quả là mức độ nghiêm trọng của suy thoái kinh tế sau khủng hoảng đã giảm đi rất nhiều.

Vào đầu năm 2020, điều ngược lại đã đúng: cả khu vực tư nhân và ngân hàng trung ương đều tạo ra rất nhiều tiền. Từ cuối năm 2008 đến cuối năm 2019, tốc độ tăng trưởng M2 trung bình hàng năm của Mỹ chỉ là 6%. Nó đã tăng 27% trong năm tài chính kết thúc vào tháng 2 năm 2021. Do đó, không có gì ngạc nhiên khi cùng với việc kích thích tài chính, nhu cầu nội địa danh nghĩa ở Hoa Kỳ đã tăng hơn 20% trong hai năm tính đến quý 3 năm 2022. Điều này dẫn đến một sự phục hồi đáng kể. Tuy nhiên, điều này cũng khuyến khích tăng giá: chỉ số giá tiêu dùng cơ bản của Hoa Kỳ đã tăng 11.5% trong hai năm tính đến tháng 12 năm 2022, cao hơn rất nhiều so với mức 4% được dự đoán bởi mục tiêu 2% hàng năm của Cục Dự trữ Liên bang.

Đó là những gì trong quá khứ. Vậy hiện tại điều gì đang xảy? Cung tiền mở rộng ở Hoa Kỳ hiện đang giảm. Ví dụ: vào tháng 12 năm 2022, cung tiền M2 của Mỹ thấp hơn 2.5% so với tháng 3. Dữ liệu từ Trung tâm Ổn định Tài chính chỉ ra một mô hình tương tự. Điều này ngụ ý rằng lạm phát có thể giảm nhanh hơn dự đoán. Thậm chí, chính sách có thể bị coi là quá thắt chặt nếu mục tiêu chỉ là ổn định lạm phát hơn thay vì giảm mặt bằng giá.

Thêm vào đó, dường như vẫn có sự sử dụng tiền quá mức. Hơn nữa, Jesper Rangvid, một nhà kinh tế học người Đan Mạch, đã đưa ra một so sánh nghiệt ngã với những năm 1970 trong blog tháng 1 năm 2023 của mình. Ông đã chỉ ra một cách chính xác sự cần thiết trong việc so sánh với một thời điểm khác, trong đó việc mở rộng tài chính và tiền tệ mạnh mẽ cùng với các cú sốc cung sẽ tạo ra lạm phát cao. Tuy nhiên, có hai sự gia tăng đáng kể trong những năm 1970. Chi phí năng lượng có tác động đến cả hai. Hơn nữa, chính sách tiền tệ mở rộng cũng đã làm như vậy.

Rangvid tiếp tục: “Ngay khi lạm phát bắt đầu giảm vào đầu những năm 1970, Fed đã cắt giảm Lãi suất quỹ liên bang. Hành động này còn quá sớm. Điều đó có nghĩa là lãi suất thực tế đã giảm quá nhanh và quá đột ngột. ”Trên cơ sở một tháng, ba tháng và hàng năm, điều mà Ngân hàng Dự trữ Liên bang Atlanta gọi là lạm phát "giá cố định" đã ở mức hơn 5% vào tháng 12 năm 2022. Rangvid xác định rằng việc đưa lạm phát trở lại mức 2% sẽ mất nhiều thời gian hơn nhiều so với thời điểm giữa những năm 1970, có thể là hai năm nữa. Tuy nhiên, có nguy cơ không chỉ nới lỏng quá nhanh mà còn nới lỏng quá nhiều dưới áp lực chính trị mạnh mẽ gần như chắc chắn sẽ dẫn đến một đợt tăng giá khác.

Điều quan trọng là “thần lạm phát đã thoát khỏi chiếc đèn của mình”. Rangvid đã đúng khi đánh giá rằng lẽ ra chính sách tiền tệ phải được thắt chặt sớm hơn. Tôi cũng đồng ý với Marsh rằng các ngân hàng trung ương không nên coi thường tiền tệ, như Mervyn King đã nói. Nếu nhìn vào số liệu thống kê tiền tệ, có thể đón chờ xem điều gì xảy ra trước khi thắt chặt thêm, ít nhất là ở Hoa Kỳ. Tuy nhiên, lạm phát có thể khó kiểm soát hơn so với dự đoán trước đó. Bất kể điều gì xảy ra, đừng lặp lại những sai lầm của những năm 1970 bằng cách giảm lạm phát và sau đó duy trì nó.