Dự kiến, Fed sẽ tiếp tục cắt giảm lãi suất chủ yếu vào tuần này. Tốc độ và mức độ cắt giảm thêm lãi suất sau đó sẽ phụ thuộc vào dữ liệu kinh tế. Nếu nguy cơ suy thoái gia tăng, các đợt cắt giảm lãi suất lớn hơn cũng có thể xảy ra. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng việc cắt giảm lãi suất sẽ không tạo ra nhiều động lực cho thị trường trái phiếu, trong khi thị trường chứng khoán sẽ phụ thuộc vào việc có xảy ra suy thoái hay không.

"Dữ liệu yêu cầu hành động"

Trong một bài phát biểu gần đây, Thống đốc Waller đã bày tỏ quan điểm rằng đã đến lúc Cục Dự trữ Liên bang (Fed) cần hành động dựa trên các dữ liệu mới nhất:

• Tỷ lệ lạm phát, được đo lường bằng chỉ số giảm phát chi tiêu tiêu dùng (ngoại trừ thực phẩm và năng lượng), đã giảm 3 điểm phần trăm kể từ mức đỉnh vào đầu năm 2022 xuống còn 2.6% gần đây. Dự kiến, tỷ lệ này sẽ tiếp tục giảm trong những tháng tới. Cuối cùng, tăng trưởng tiền lương, yếu tố quyết định giá dịch vụ, cũng đã chậm lại đáng kể. Dự báo đến mùa xuân năm 2025, lạm phát cơ bản sẽ chỉ cao hơn một chút so với mục tiêu 2% của Fed.
• Đồng thời, thị trường lao động đang cho thấy dấu hiệu suy yếu rõ rệt. Trong ba tháng tính đến tháng 8, số người có việc làm chỉ tăng trung bình 116 nghìn người, so với mức tăng hơn 200 nghìn người vào đầu năm. Tỷ lệ thất nghiệp đã tăng từ 3.4% vào tháng 4 năm 2023 lên 4.2% gần đây.

Theo quan điểm của Fed, sự đánh giá về rủi ro liên quan đến hai nhiệm vụ chính của họ – ổn định giá cả và tối đa hóa việc làm – đã có sự thay đổi rõ rệt: Ngân hàng trung ương hiện thấy rủi ro cao hơn đối với phần nhiệm vụ liên quan đến việc làm, sau một thời gian dài tập trung vào lạm phát cao. Fed coi chính sách tiền tệ như một công cụ quản lý rủi ro, đó là lý do tại sao họ thường tập trung vào phần nhiệm vụ đang chịu rủi ro cao hơn trong từng tình huống cụ thể. Chủ tịch Fed Powell đã làm rõ sự thay đổi ưu tiên này khi nhấn mạnh rằng mục tiêu hiện tại không còn là tiếp tục gây suy yếu cho thị trường lao động.

Quy tắc Taylor ủng hộ việc cắt giảm lãi suất

Một quy tắc chính sách tiền tệ đơn giản cũng cho thấy thời điểm hiện tại là thích hợp để cắt giảm lãi suất. Theo quy tắc Taylor, lãi suất danh nghĩa ngắn hạn (lãi suất quỹ liên bang) nên tương ứng với lãi suất danh nghĩa cân bằng (tổng của lãi suất thực cân bằng - không kích thích hay kìm hãm nền kinh tế - và mục tiêu lạm phát), với một khoản phần bù (hoặc khấu trừ) nếu:

• Tỷ lệ lạm phát cao hơn (hoặc thấp hơn) mục tiêu 2.0%
• Tỷ lệ thất nghiệp thấp hơn (hoặc cao hơn) mức toàn dụng lao động.

Ngay cả khi giả định lãi suất thực cân bằng ở mức tương đối cao là 2% (nhiều nhà kinh tế và Fed đánh giá ở mức 1%) và do đó lãi suất danh nghĩa cân bằng là 4%, lãi suất theo quy tắc Taylor hiện tại chỉ ở mức 5.1%:

• Lãi suất cân bằng là 4%
• Cộng thêm phần bù cho tỷ lệ lạm phát quá cao để kéo tỷ lệ này xuống: (2.6%-2.0%)*1.5 = 0.9%
• Cộng thêm phần bù do tỷ lệ thất nghiệp là 4.2% thấp hơn mức toàn dụng lao động là 4.4% (ước tính bởi CBO): 4.4%-4.2% = 0.2%.

Tuy nhiên, kết quả của quy tắc Taylor không nên được coi là tuyệt đối. Tuy nhiên, sự giảm lạm phát và gia tăng tỷ lệ thất nghiệp đã khiến "lãi suất Taylor" tính toán theo quy tắc giảm đáng kể. Với mức 5.1%, lãi suất Taylor hiện thấp hơn một chút so với phạm vi lãi suất chủ yếu hiện tại từ 5.25% đến 5.50% (Biểu đồ 1), điều này trái ngược với các năm trước.

25 bps – hoặc thậm chí 50 bps?
Tuần tới, ưu tiên chính của Fed sẽ là bắt đầu quá trình cắt giảm lãi suất. Một động thái giảm 25 bps là đủ, và đó là điều chúng tôi kỳ vọng. Chúng tôi cũng thấy kỳ vọng này được củng cố bởi dữ liệu lạm phát tháng 8 cao hơn dự kiến. Ngoài ra, việc cắt giảm 50 bps có thể là tín hiệu cho nhiều nhà đầu tư rằng Fed thực sự lo ngại về nền kinh tế và có thể đã chờ đợi quá lâu để thay đổi lãi suất. Cuối cùng, Fed không tin rằng nền kinh tế Mỹ đang rơi vào suy thoái hoặc có xu hướng rơi vào suy thoái (dựa trên phát biểu gần đây của Thống đốc Waller). Tại thời điểm bắt đầu cắt giảm lãi suất, rõ ràng Fed muốn duy trì tính linh hoạt. Một đợt cắt giảm lãi suất lớn có nguy cơ làm mất đi sự linh hoạt của Fed, vì khi đó kỳ vọng về các đợt cắt giảm lãi suất mạnh mẽ tiếp theo sẽ có xu hướng trở nên cố định.

... và điều gì sẽ xảy ra tiếp theo?

Fed cho rằng vấn đề lạm phát về cơ bản đã được giải quyết, điều này có nghĩa là họ có khả năng tập trung chính sách tiền tệ vào việc kiểm soát các rủi ro gia tăng đối với tăng trưởng kinh tế. Do đó, Fed sẽ thực hiện một loạt các đợt cắt giảm lãi suất, đặc biệt là khi lạm phát dự kiến sẽ giảm nhẹ cho đến mùa xuân năm 2025. Fed có thể sẽ cắt giảm ít nhất 150 bps, đưa lãi suất xuống mức 4.00% vào mùa xuân năm sau.

Tuy nhiên, mức độ và tốc độ cắt giảm lãi suất tiếp theo sẽ phụ thuộc vào dữ liệu kinh tế được công bố trong các tháng tới. Cho đến nay, dữ liệu phù hợp với dự báo của chúng tôi rằng tăng trưởng sẽ yếu đi trong suốt năm 2024, nhưng sẽ tránh được suy thoái. Điều này cũng được hỗ trợ bởi thực tế rằng khảo sát của Fed về điều kiện cho vay ngân hàng và các chỉ số tổng hợp về tình hình trên thị trường vốn cho thấy điều kiện tài chính sẽ được cải thiện trong năm 2024. Nền kinh tế khi đó sẽ dần phục hồi; trong nửa cuối năm 2025, chúng tôi dự báo áp lực giá cả sẽ dần tăng trở lại. Chúng tôi đưa ra kịch bản này với xác suất 2/3.

Biểu đồ 1: Lãi suất quỹ liên bang hiện cao hơn quy tắc Taylor

Kịch bản rủi ro: suy thoái kinh tế

Tuy nhiên, rủi ro cho kịch bản này đã gia tăng trong những tháng gần đây. Điều này phần lớn là do lĩnh vực xây dựng nhà ở, vốn vẫn đóng góp tích cực cho tăng trưởng vào đầu năm, lại suy giảm trong mùa hè. Câu hỏi đặt ra là người tiêu dùng Mỹ có thể duy trì mức tiêu dùng tương đối cao trong bao lâu. Tỷ lệ tiết kiệm đã giảm đáng kể và hiện chỉ còn dưới 3%, thấp hơn nhiều so với mức 6% trước khi khủng hoảng COVID-19 xảy ra.

Nếu nền kinh tế suy yếu hơn dự kiến, Fed sẽ phản ứng mạnh hơn. Chủ tịch Fed, ông Powell, đã tuyên bố rằng họ sẽ “làm tất cả những gì có thể” để hỗ trợ thị trường lao động. Ngân hàng trung ương có “đủ không gian để phản ứng với bất kỳ rủi ro nào.” Khi đó, khả năng cao sẽ là một loạt các đợt tăng lãi suất lớn và lãi suất chủ yếu có thể giảm xuống dưới mức 4% trong kịch bản chính của chúng tôi. Chúng tôi đánh giá xác suất xảy ra kịch bản này là 1/3.

Câu hỏi về suy thoái có tính quyết định đối với thị trường chứng khoán

Việc có suy thoái hay không đặc biệt quan trọng đối với thị trường chứng khoán. Trong quá khứ, việc Fed đảo ngược lãi suất chỉ mang lại động lực mới cho cổ phiếu Mỹ nếu không có suy thoái xảy ra. Điều này có thể thấy qua chỉ số S&P 500 trong 200 ngày giao dịch trước và sau lần cắt giảm lãi suất đầu tiên (Biểu đồ 2). Việc Fed cắt giảm lãi suất vào các năm 1995, 1998 và 2019 đã ổn định nền kinh tế và giá cổ phiếu tăng mạnh (mặc dù đợt tăng trưởng năm 2019 sau đó đã bị chấm dứt bởi đại dịch). Ngược lại, giá cổ phiếu đã lao dốc vào các năm 2001 và 2007 sau khi Fed cắt giảm lãi suất lần đầu tiên vì nền kinh tế rơi vào suy thoái, dẫn đến lợi nhuận của các công ty sụt giảm đáng kể.

Biểu đồ 2: Hiệu suất thị trường chứng khoán phụ thuộc vào việc suy thoái có xảy ra hay không

Lợi suất Kho bạc thấp hơn nữa?

Liệu sự đảo chiều lãi suất của Fed hiện tại có thể tạo động lực thêm cho việc giảm lợi suất xuống thấp hơn nữa không? Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm đã giảm từ 5% vào tháng 10 năm 2023 xuống khoảng 3.6%. Điều này tương tự như xu hướng trước các đợt cắt lãi suất trước đó, khi lợi suất giảm mạnh trong giai đoạn trước khi có động thái đầu tiên, khi thị trường dự đoán sự đảo chiều lãi suất. Tuy nhiên, khi Fed thực hiện cắt giảm lãi suất, không còn xu hướng rõ ràng trong lợi suất (Biểu đồ 3).

Khi tránh được một cuộc suy thoái vào các năm 1995 và 1998, lợi suất thực tế đã tăng lên. Lợi suất có khả năng giảm nhiều nhất trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2007 và trong trường hợp đặc biệt của đại dịch, xảy ra vào mùa xuân năm 2020, khoảng 150 ngày giao dịch sau đợt cắt lãi suất đầu tiên và vẫn gây ra suy thoái.
Với giả định rằng nền kinh tế Mỹ sẽ không rơi vào suy thoái và lạm phát vì vậy có thể vẫn cao hơn mục tiêu của Fed, chúng tôi chỉ thấy tiềm năng rất hạn chế cho việc giảm lợi suất dài hạn của Mỹ xuống thấp hơn nữa.

Biểu đồ 3: Lợi suất trái phiếu kho bạc giảm trước lần cắt giảm lãi suất đầu tiên của Fed