Chà, những sự hồi hộp đã trôi qua. Fed đã công bố khung chính sách mới của mình và bạn sẽ không bao giờ tin vào sự xuất hiện của điều đó – 1 cách tiếp cận “dovish”! Trong khi ý tưởng hướng tới mục tiêu tỷ lệ lạm phát trung bình đã nằm trong dự đoán từ trước sự kiện Jackson Hole hôm thứ Năm, việc Fed điều chỉnh cách tiếp cận thị trường lao động bằng cách tập trung hoàn toàn vào sự thiếu hụt, thay vì sự sai lệch so với mức việc làm toàn dụng lại là 1 động thái khá bất ngờ. Nói cách khác, Fed sẽ sử dụng thị trường lao động như 1 cái cớ để thực hiện những chính sách nới lỏng. Dù vậy, sẽ khó có sự thay đổi thực sự nào trong ngắn hạn, mặc dù Fed chắc chắn có thể sử dụng khuôn khổ mới này như một cái cớ để nới lỏng chính sách một lần nữa vào tháng 9. Bất chấp điều đó, hãy cứ bình tĩnh. Lãi suất điều hành của Fed sẽ khó lòng tăng trở lại trong 1 thời gian rất, rất dài nữa.

• Theo một nghĩa nào đó, bài phát biểu của Jerome Powell - và thông cáo kèm theo từ FOMC - là một cuộc cách mạng. Tuy nhiên, ở một khía cạnh khác, nó thực tế cũng không đem lại nhiều thay đổi. Fed đang chuyển hướng sang mục tiêu tỷ lệ lạm phát trung bình, điều vốn dĩ đã nằm trong kỳ vọng của các thị trường tài chính, nhưng thật khó để biết điều gì sẽ tạo nên sự thay đổi. Sau cùng, Powell gợi ý rằng FOMC sẽ không cung cấp khung thời gian cụ thể cho cách tính toán mức trung bình, điều này cho thấy rằng mục tiêu mới trên thực tế không cung cấp nhiều sự minh bạch hoặc rõ ràng. Đó chính là cái cớ để Fed có thể làm bất cứ điều gì họ muốn, đơn giản bằng cách điều chỉnh khung thời gian tính toán.
• Những người hoài nghi có thể lập luận rằng điều đó thực sự không thay đổi nhiều và sự thật thì họ có thể có lý. Như vậy, ở một mức độ nào đó, bạn hoàn toàn có thể nhận định sự thay đổi trong lập trường này là một sự thất vọng, trong chừng mực nào đó nó chỉ mang lại sự thay đổi tối thiểu đối với cách thức hoạt động của FOMC. Tuy nhiên, thứ đáng chú ý ở đây chính là sự thay đổi về giọng điệu đối với thị trường lao động. Bằng cách tập trung vào sự thiếu hụt so với mức toàn dụng lao động thay vì những sai lệch so với mức đó, Fed về cơ bản đã thay thế một phương pháp xử lý đối xứng (symmetrical reaction) bằng một cách tiếp cận theo một chiều. Đó là một sự thay đổi sâu sắc.
• Từ góc độ thực tế, liệu điều đó có đem đến bắt cứ thay đổi gì không? Chắc chắn không phải trên mặt trận lãi suất. Lãi suất điều hành của Fed (Fed Funds rate) đã bị neo ở mức tương đương với 0, và ngay cả trước khi văn bản chính sách mới được công bố, các thị trường vẫn kỳ vọng nó sẽ duy trì ở đó trong vài năm tới. Dù vậy, thị trường vẫn tiếp tục kỳ vọng một số ánh sáng cuối đường hầm. Nếu chúng ta so sánh OIS 5y5y với mức lãi suất hiện tại của Fed, chúng ta thấy mức chênh lệch hơn 75 bps. Con số này cao hơn đáng kể so với mức tương đương ở châu Âu, mặc dù nó thấp hơn nhiều so với mức ghi nhận trong thời kỳ lãi suất bằng 0 (ZIRP- zero interest rate policy) của Fed trong thời kỳ trước.
• Lịch sử đưa ra những tiền lệ nghiệt ngã cho triển vọng của bất cứ sự bình thường hóa chính sách nào. Rõ ràng, Fed đã trải qua khoảng 7 năm kể từ khi áp dụng ZIRP vào năm 2008 cho tới thời điểm nâng lãi suất vào cuối năm 2015. Thậm chí, bối cảnh hiện tại còn đưa đến những tín hiệu về một giai đoạn lãi suất bị đè bẹp thậm chí còn dài hơn. Các nhà nghiên cứu của Fed gần đây đã công bố một loạt lãi suất điều hành của Fed từ các mẩu báo, giúp mở rộng cơ sở dữ liệu về lãi suất chính sách của chúng tôi tới tận năm 1928 (chuỗi dữ liệu chính thức chỉ bắt đầu từ năm 1954)
• Tôi đã tải chúng lên Bloomberg Terminal và tôi cho rằng sẽ không có gì đáng ngạc nhiên khi biết lãi suất chính sách được duy trì ở mức 0 trong hơn một thập kỷ từ giữa những năm 1930 đến giữa những năm 1940. Rõ ràng là Thế chiến II và thỏa thuận giữa Kho bạc và Fed có thể phần nào giải thích cho điều đó. Nhưng ngay cả trước khi bắt đầu xảy ra các cuộc chiến, ZIRP vẫn tồn tại mặc dù lạm phát gia tăng. Điều này trái ngược với sự thắt chặt được chứng kiến trước đó trong thập kỷ này, điều đã khiến cuộc suy thoái trở nên trầm trọng hơn.
• Thật đáng tiếc là chúng tôi không có dữ liệu thị trường lao động cho thời đại đó, nhưng theo tôi đây rõ ràng là yếu tố thúc đẩy những thời kỳ đầu của ZIRP. Jerome Powell đã nói vào thứ Năm rằng Fed sẽ học hỏi quá khứ với sự điều chỉnh trong cách tiếp cận thị trường lao động. Phản ứng ban đầu của thị trường đối với những sự thay đổi này là khá hỗn loạn, và ở một mức độ nào đó thể hiện sự tái cơ cấu vị thế khi một rủi ro sự kiện quan trọng đã qua đi. Tuy nhiên, cuối cùng, khó có thể chối bỏ thực tế chúng ta sẽ chuẩn bị trải qua 1 giai đoạn lãi suất bị đàn áp kéo dài. Hãy chờ đợi xem những cố gắng của Fed nhằm hồi phục thị trường lao động sẽ thúc đẩy khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư như thế nào.