Trong khi chủ tịch Powell đảm bảo với các nhà lập pháp rằng Fed cam kết tránh lặp lại năm 2019 - khi thị trường repo, một phần quan trọng trong hệ thống tài chính của Hoa Kỳ, bị tắc nghẽn, các nhà kinh tế và chiến lược gia Phố Wall cảnh báo rằng việc thắt chặt định lượng (QT) vẫn còn phức tạp và khó dự đoán. Việc này liên quan đến việc để trái phiếu Fed nắm giữ đáo hạn mà không thay thế, hút ​​tiền mặt khỏi hệ thống tài chính.

Trong những tháng tới, toàn bộ ảnh hưởng của chương trình QT hiện tại của Fed sẽ có tác động rõ nhất. Cách tiến hành và cách Fed xử lý quy trình, có thể định hình phạm vi chính trị của công cụ để Fed tiếp tục sử dụng bảng cân đối kế toán làm công cụ chính trong tương lai, trước sự tức giận của Đảng Cộng hòa trong các phiên điều trần ngày 21-22 tháng 6 của chủ tịch Powell.

“Chúng tôi không lường trước được điều đó sẽ xảy ra,” chủ tịch Powell thừa nhận trước Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hạ viện ngày 21/6 khi đề cập đến những vấn đề bất ngờ xuất hiện vào năm 2019, buộc ngân hàng trung ương phải thực hiện các bước mà họ không mong muốn. Lợi thế bây giờ là “chúng tôi có kinh nghiệm,” ông nói.

Fed hiện đang hạ nắm giữ trái phiếu với tốc độ khoảng 1 nghìn tỷ USD mỗi năm, nhanh hơn nhiều so với năm 2019, nhưng từ một cơ sở lớn hơn nhiều. Chủ tịch Powell nói với các nhà lập pháp rằng ông “rất hiểu” tầm quan trọng của việc không chỉ thổi phồng bảng cân đối kế toán trong mỗi chu kỳ nới lỏng và để nó phình to như vậy.

Cho đến nay, chủ tịch Powell và những người tham gia thị trường đều đồng ý rằng mọi thứ đang diễn ra suôn sẻ. Vẫn còn hơn 3.2 nghìn tỷ đô la dự trữ ngân hàng tại Fed và không có dấu hiệu nào cho thấy thước đo thanh khoản đó đã giảm xuống mức có thể gây ra vấn đề trên thị trường tiền tệ như năm 2019. Các nhà phân tích ước tính, với mức độ chắc chắn không cao, rằng hệ thống ngân hàng cần ít nhất 2.5 nghìn tỷ đô la để hoạt động trơn tru.

“Bạn không muốn, như chúng tôi cách đây vài năm, đột nhiên nhận thấy nguồn dự trữ tiền đang khan hiếm,” Powell cho biết vào tháng trước. Lần này, mục tiêu là làm chậm QT tại một thời điểm nào đó, chấm dứt hoạt động thu hẹp danh mục đầu tư trái phiếu khi dự trữ vẫn còn “dồi dào”, với một vùng đệm bổ sung “để chúng ta không vô tình rơi vào tình trạng khan hiếm dự trữ.”

Một lý do khiến mọi thứ đang diễn ra tốt đẹp cho đến nay là có một yếu tố thanh khoản lớn khác trên bảng cân đối kế toán của Fed - chương trình reverse repo (RRP). Các quỹ thị trường tiền tệ sử dụng RRP để gửi tiền mặt. Và tài khoản RRP hiện đang ở mức hơn 1.8 nghìn tỷ đô la.

Toàn bộ tác động

Một lý do khác là bảng cân đối kế toán của Fed mới chỉ thu hẹp bằng một phần nhỏ so với số tiền tăng lên trong thời kỳ đại dịch. Việc Fed bơm thanh khoản vào mùa xuân - để giúp giải quyết các rắc rối của ngân hàng khu vực - đã lại mở rộng bảng cân đối kế toán. Bộ Tài chính cũng đang hạn chế phát hành tín phiếu - loại bỏ thanh khoản - trong giai đoạn đàm phán trần nợ.

Tuy nhiên, hai động lực đó phần lớn đã kết thúc.

Raghuram Rajan, cựu kinh tế trưởng của Quỹ Tiền tệ Quốc tế và thống đốc ngân hàng trung ương Ấn Độ, từng dự đoán: “Thanh khoản sẽ bắt đầu thắt chặt. Rồi chúng ta sẽ thấy toàn bộ hậu quả của QT.”

Thậm chí sau đó, một số nhà quan sát dự báo mọi thứ diễn ra tương đối suôn sẻ. Đó là bởi vì QT sẽ chủ yếu rút tiền từ RRP. Trên thực tế, lượng dự trữ tại RRP đã giảm xuống mức thấp nhất kể từ tháng 5/2022.

Chủ tịch Powell muốn gì?

RRP có thể thu hẹp “một cách đáng kể” mà không có “những tác động kinh tế vĩ mô đặc biệt quan trọng”, chủ tịch Powell giải thích vào tháng trước. Và anh ấy nói với một ủy ban của Thượng viện rằng “đó là điều mà chúng tôi hy vọng, thay vì rút tiền dự trữ ra khỏi hệ thống.”

Với việc Bộ Tài chính đang phát hành trái phiếu tới 1 nghìn tỷ đô la, những người tham gia thị trường sẽ theo dõi chặt chẽ tiền sẽ bị hút từ đâu.

Các chiến lược gia BofA ước tính rằng 90% lượng trái phiếu phát hành sẽ được cấp vốn bởi RRP, khi các quỹ thị trường tiền tệ chuyển từ hệ thống của Fed sang đầu tư vào trái phiếu có lãi suất cao hơn.

Những người khác không chắc lắm.

Nghi ngờ khác

Phân tích của RBC Capital Markets chỉ ra rằng, cho đến nay, khoảng 60% số tiền thu được từ trái phiếu đến từ việc hút tiền khỏi RRP. Nếu các hộ gia đình và công ty tiếp tục đổ tiền vào các quỹ thị trường tiền tệ, họ vẫn cần phải gửi số tiền lớn vào RRP, làm chậm đà suy giảm của nó.

Gennadiy Goldberg, trưởng bộ phận chiến lược lãi suất của Hoa Kỳ tại TD Securities, cho biết không rõ doanh số bán trái phiếu sẽ đến từ đâu. Điều đó lại khiến tác động của QT càng thêm khó đoán.

Theo ông, “nói rằng mọi thứ đều ổn cứ như hết một hiệp đã nói là trận đấu đã xong. Lần trước Fed sai lầm vì không nghĩ thị trường sẽ khát tiền như vây - và rủi ro bây giờ một lần nữa đang được theo dõi.”

Và còn nhiều vấn đề khác nữa.

Dina Marchioni, giám đốc bộ phận thị trường tiền tệ tại Fed New York, cho biết tại một hội nghị chuyên đề vào tháng trước rằng các nhân viên đang theo dõi khả năng các quỹ thị trường tiền tệ bắt đầu mua các tài sản dài hạn hơn, điều họ nghĩ sẽ giữ lợi suất cao hơn khi Fed đến gần đỉnh lãi suất.

Các công cụ có sẵn

Điều này có thể khiến lợi suất kỳ hạn ngắn tăng vượt lãi suất của Fed, bà Marchioni nói thêm.

Ngân hàng trung ương có các công cụ chính sách để giải quyết thách thức, bao gồm chương trình repo thường trực cung cấp tiền mặt qua đêm để đổi lấy chứng khoán và chương trình tài trợ có kỳ hạn cho ngân hàng được thành lập gần đây.

Seth Carpenter, cựu quan chức Bộ Tài chính, hiện là kinh tế trưởng toàn cầu tại Morgan Stanley, cho biết: “Kịch bản rủi ro là họ làm quá nhiều, quá nhanh và sau đó làm gián đoạn dòng tín dụng cho nền kinh tế đến mức dẫn đến suy thoái. Nhưng đó hoàn toàn không phải là kịch bản cơ sở của chúng tôi.” Ông cũng hy vọng QT sẽ kéo dài sang năm tới.

Tuy nhiên, ngay cả các nhân viên của Fed - theo biên bản cuộc họp chính sách gần đây nhất - vào tháng trước đã nhìn nhận một cách “không chắc chắn” về kỳ vọng của họ với việc dự trữ ngân hàng sẽ vẫn “dồi dào” vào cuối năm.

Ông Goldberg nói thêm, “ẩn số lớn nhất lúc này là mức dự trữ thấp nhất có thể chấp nhận được trong hệ thống tài chính là bao nhiêu. Chúng ta chỉ đơn giản là không biết.”