Khi chính phủ Trung Quốc đột ngột từ bỏ chính sách “Zero Covid” vào cuối năm 2022, tất cả đều đặt cược vào khả năng phục hồi kinh tế nhanh chóng quốc gia này. Sau gần ba năm bị hạn chế, nền kinh tế lớn thứ hai thế giới được dự đoán sẽ quay trở lại như vũ bão.

Trong trường hợp này, Trung Quốc đã mở cửa trở lại với những tiến triển nhỏ thay vì tạo nên “một tiếng nổ” lớn. Một loạt các chỉ số kinh tế, bao gồm doanh số bán lẻ và đầu tư, đã tăng chậm hơn dự kiến. Một số nhà phân tích hiện cho rằng nền kinh tế có thể không tăng trưởng trong quý hai. Với tốc độ này, với mục tiêu GDP khiêm tốn của chính phủ, mức tăng trưởng 5% vào năm 2023, sẽ chỉ vừa chạm tới.

Có một số lý do khiến triển vọng kinh tế của Trung Quốc trở nên ảm đạm, từ việc Mỹ kiểm soát xuất khẩu chất bán dẫn tiên tiến và các nhà đầu tư nước ngoài e dè, đến việc Chủ tịch Tập Cận Bình đàn áp các công ty công nghệ lớn. Nhưng thủ phạm chính gây ra sự yếu kém gần đây là tài sản, thứ mà trước đại dịch là nguồn tăng trưởng quan trọng của nền kinh tế. Hoạt động chậm lại, đầu tiên là do chính phủ tìm cách kiềm chế các nhà phát triển mắc nợ nhiều, và sau đó gần đây là do doanh số bán hàng vẫn yếu. Chẳng hạn, từ tháng 1 đến tháng 5, đầu tư vào bất động sản đã giảm 7.2% so với cùng kỳ năm trước. Điều nguy hiểm là rủi ro thị trường bất động sản sụp đổ trở thành một tình trạng bất ổn kéo dài.

Sự kết thúc của thời kỳ bùng nổ bất động sản kéo dài đã gây tổn hại cho nền kinh tế theo nhiều cách. Nó đã kéo theo việc xây dựng và tất cả các dịch vụ liên quan cần thiết cho việc xây dựng và bán hàng. Bởi vì các chủ sở hữu nhà ít có khả năng chi tiền nếu họ luôn trong tình trạng lo lắng về tài sản quý giá nhất của mình, nên sự kết thúc của thời kỳ bùng nổ có lẽ cũng khiến mức tiêu dùng giảm sút. Nhiều doanh nghiệp ở Trung Quốc sử dụng tài sản làm tài sản thế chấp cho khoản vay của họ, do đó, có khả năng đầu tư tư nhân cũng sẽ hạ nhiệt.

Bong bóng bất động sản hiếm khi kết thúc tốt đẹp. Sự sụp đổ của thị trường nhà ở cuối cùng của Mỹ đã gây ra một cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Nhưng phép so sánh hữu ích nhất cho Trung Quốc ngày nay là Nhật Bản vào những năm 1980. Mặc dù khi đó quốc gia này giàu có hơn nhiều so với Trung Quốc ngày nay, nhưng tốc độ tăng trưởng kinh tế của nó, giống như Trung Quốc trong thập kỷ rưỡi qua, được tạo ra bởi sự bùng nổ đầu tư, phần lớn trong số đó đổ dồn vào bất động sản.

Khi bong bóng tài sản của Nhật Bản vỡ vào cuối năm 1989, tốc độ tăng trưởng chậm lại đáng kể. Các công ty và hộ gia đình, gánh nặng nợ nần, đã trả hết các khoản nợ của họ thay vì chi tiêu cho hàng hóa và dịch vụ. Cùng với lực lượng lao động bị thu hẹp, điều này có nghĩa là tốc độ tăng trưởng GDP của Nhật Bản bị tụt hậu so với phần còn lại của thế giới giàu có.

Một phần của vấn đề là các nhà hoạch định chính sách phản ứng quá chậm. Mãi đến năm 1999, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản mới cắt giảm lãi suất cơ bản xuống 0; chính phủ hướng kích thích vào đầu tư hơn là tiêu dùng. Bức tượng bán thân biến thành hàng thập kỷ trì trệ.

Thật không may, Trung Quốc dường như có thể lặp lại sai lầm tương tự. Chính phủ vẫn thích hướng các biện pháp kích thích vào đầu tư hơn là hướng tới các khoản tài trợ. Ngân hàng trung ương đang cắt giảm lãi suất, nhưng chỉ bằng một phần mười điểm phần trăm nhỏ tại một thời điểm. Trung Quốc cũng có thể ở một vị trí tồi tệ hơn Nhật Bản. Mặc dù sự phô trương của các nhà lãnh đạo Trung Quốc về “sự thịnh vượng chung” đã làm dấy lên hy vọng rằng việc phân phối thu nhập bình đẳng hơn có thể làm tăng tiêu dùng, nhưng tỷ lệ chi tiêu hộ gia đình trong GDP là 38%, thấp hơn nhiều so với mức trung bình toàn cầu là 55%. Trong sáu năm qua nó không tăng.

Ngay cả khi Trung Quốc muốn thúc đẩy tăng trưởng dựa vào tiêu dùng nhiều hơn, họ cũng không dễ dàng làm được như vậy. Nhiều chính sách kinh tế của chính phủ vẫn được thiết kế để thúc đẩy xuất khẩu và đầu tư, đồng thời hạn chế tiêu dùng. Việc thúc đẩy chi tiêu của các hộ gia đình một cách bền vững, chẳng hạn như bằng cách xây dựng các mạng lưới an toàn vững chắc hơn, sẽ mất nhiều năm để hoàn thành. Sự ảm đạm do tài sản gây ra có thể bao trùm nền kinh tế không chỉ trong thời gian còn lại của năm mà còn xa trong tương lai.