Công nghệ khi đứng một mình

Dưới đây là biểu đồ về hiệu suất tương đối của sáu cổ phiếu công nghệ siêu sao (Apple, Amazon, Google, Meta, Microsoft, Nvidia) so với S&P 500:

Thành tích vượt trội đáng kinh ngạc gần đây của các siêu công nghệ trông rất giống với thành tích các cổ phiếu này đã đạt được trong những ngày đầu của đại dịch năm 2020. Nhưng mọi thứ lần này đã khác. Trong phần lớn thời gian đợt phục hồi của siêu công nghệ vừa qua, phần còn lại của chỉ số cũng tăng - chỉ là không nhanh bằng. Lần này, các siêu công nghệ đang gánh chỉ số trên lưng.

Đây là biểu đồ hiệu suất của S&P 500 trừ bộ sáu siêu sao:

Quan điểm của chúng tôi rằng thị trường không phân hóa không phải là vấn đề quá lớn, dựa trên phép đo độ sâu thị trường: số cổ phiếu tạo đỉnh cao mới so với số cổ phiếu tạo đáy mới. Ngược lại, Adam Turnquist của LPL Financial xác định độ sâu thị trường bằng tỷ lệ số lượng cổ phiếu S&P 500 trên mức trung bình động 200 ngày của chính nó. Ông tìm thấy mối tương quan chặt chẽ giữa một thị trường có tính đồng nhất cao ở thời điểm hiện tại, và sự yếu kém của thị trường trong năm tiếp theo. Ông chia thị trường thành các nhóm tứ phân vị theo chiều rộng, sử dụng dữ liệu từ năm 1991. Chúng ta hiện đang ở nhóm thứ năm, hoặc nhóm hẹp nhất, của thị trường:

Đừng hoảng sợ. Brian Belski của BMO xem xét các giai đoạn trước đây khi năm cổ phiếu hàng đầu trong S&P 500 đạt hiệu suất so sánh cao nhất (một độ lệch chuẩn trên mức bình thường) và nhận thấy lợi nhuận sau đó vẫn ổn trong 6 và 12 tháng tới. Ông cũng xem xét các giai đoạn lịch sử, kể từ năm 1990, trong đó số lượng cổ phiếu hoạt động tốt hơn chỉ số giảm mạnh và nhận thấy rằng trong 12 tháng sau đó, lợi nhuận của S&P 500 ở mức trung bình.

Cho rằng các cách xác định độ sâu thị trường khác nhau dẫn đến các kết quả khác nhau, Unhedged tiếp tục nghi ngờ rằng bản thân rằng độ sâu thị trường không phải là một chỉ số đáng tin cậy. Nó cần đi kèm với lý do tại sao thị trường lại có tính đồng nhất và người đó đó cũng cần giúp giải thích lý do tại sao thị trường sẽ giảm trong tương lai.

Đợt tăng giá của Big Tech năm 2020 tương ứng với việc lãi suất giảm nhanh chóng. Do đó, hiệu quả vượt trội được nhiều người cho là do “thời gian dài” - bởi vì phần lớn dòng tiền của các cổ phiếu tăng trưởng đều ở trong tương lai xa, nên tỷ lệ chiết khấu thấp hơn sẽ làm tăng giá trị của chúng một cách không tương xứng. Vào năm 2023, Big Tech đã có bước nhảy vọt trong bối cảnh lợi suất trái phiếu dài hạn gần như đi ngang. Vì vậy, điều gì đang lái nhóm Big6 hiện tại? Có hai cách giải thích, một tốt và một xấu.

Lời giải thích đầu tiên, mà Uhedged đã dựa vào trong quá khứ, đó là dòng tiền tự do mạnh mẽ, rào cản gia nhập cao và vị trí trung tâm trong nền kinh tế hiện đại của các cổ phiếu Công nghệ lớn khiến chúng trở thành những tài sản hợp lý để sở hữu khi thế giới bắt đầu chao đảo. Bất chấp những khoảnh khắc nghi ngờ, chúng tôi vẫn tin vào điều này (mặc dù việc tăng giá trị của Big6 khiến chúng tôi ít tin vào điều đó hơn một chút; chẳng hạn như tỷ lệ giá/thu nhập của Apple đã tăng từ 20 lên 29 trong năm nay).

Lời giải thích thứ hai là Big6 đang nổi lên nhờ câu chuyện. Nói một cách đại khái, câu chuyện kể rằng AI sẽ trở thành một thứ phát minh gì đó lớn hơn cả internet, máy tính, máy in, bánh xe và lửa cộng lại, và rằng các siêu công nghệ là vị trí tốt nhất. Tôi không biết gì về AI, nhưng tôi có một số kinh nghiệm về các câu chuyện thị trường. Chúng không liên kết chặt chẽ với sự thật và chúng không tồn tại mãi mãi.

Hội đồng quản trị công ty và hiệu suất cổ phiếu

Có một số lượng lớn các tài liệu về ảnh hưởng của kỹ năng quản lý đến hiệu suất chứng khoán. Hầu hết trong số đó, theo kinh nghiệm của tôi, là không thực sự giải thích được. Bởi vì khó có thể đo lường trực tiếp sự xuất sắc của nhà điều hành nên hầu hết các nghiên cứu coi nó như một yếu tố ngoại lai. Nói cách khác, đối với một công ty nhất định trong một khoảng thời gian nhất định, bạn loại bỏ mọi yếu tố có thể đo lường được có thể giải thích hiệu quả hoạt động của cổ phiếu (lợi nhuận thị trường, hiệu quả hoạt động của ngành, v.v.) và cho rằng bất cứ điều gì còn lại là do khả năng lãnh đạo tốt.

Tuy nhiên, ảnh hưởng của một hội đồng quản trị tốt có thể được đo lường theo một cách hơi khác. Bởi vì các giám đốc thông minh hay những người giỏi có xu hướng phục vụ trong nhiều hội đồng quản trị hoặc là giám đốc điều hành tại các công ty khác. Người ta có thể so sánh các công ty có thành viên hội đồng quản trị có nhiều mối quan hệ với các công ty khác với các công ty có hội đồng quản trị ít kết nối hơn và xem liệu công ty trước có hoạt động tốt hơn không. Một số nghiên cứu (xem ví dụ tại đây và tại đây) đã phát hiện ra rằng chúng có.

Yin Luo của Wolfe Research đã có một cái nhìn khác về ý tưởng này trong một báo cáo gần đây và kết quả của ông ấy rất thú vị. Ông xem xét các công ty mà hội đồng quản trị có mối quan hệ chặt chẽ với các công ty rất thành công, được đo lường bằng một loạt các thước đo tài chính, nhưng bản thân công ty lại xếp hạng kém trên các thước đo đó. Luận điểm là hội đồng quản trị sẽ có thể sử dụng các kết nối và kinh nghiệm của mình để cải thiện hiệu suất bị tụt hậu.

Nhìn qua một thế giới rộng lớn của các công ty, Luo thấy rằng luận điểm này đúng. Sự hiện diện của các kết nối giữa hội đồng quản trị với các công ty mạnh dự đoán hiệu quả hoạt động sẽ được cải thiện trong lĩnh vực như tăng trưởng lợi nhuận, tỷ suất lợi nhuận và định giá.

Một kết quả đặc biệt thú vị: các công ty có mối quan hệ chặt chẽ giữa hội đồng quản trị với các công ty có lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu cao - nhưng bản thân họ không có ROE cao - có rủi ro giảm giá thấp hơn đáng kể so với những công ty có ROE cao. Mức giảm cổ phiếu tối đa trung bình đối với các công ty có mối quan hệ tốt có màu xanh bên dưới; của các công ty ROE cao có màu đỏ. Luo chia nhỏ kết quả theo thời gian:

Rốt cuộc, đây là điều mà một hội đồng quản trị tốt phải làm: giữ cho công ty không rơi vào rắc rối thực sự tồi tệ.

Khi đọc nghiên cứu, tôi băn khoăn về chiều hướng của quan hệ nhân quả. Các giám đốc giỏi có cải thiện hiệu quả hoạt động của công ty — hay tìm kiếm những công ty đầy triển vọng để phục vụ? Tôi đặt câu hỏi cho Luo, và anh ấy nghĩ có lẽ là một phần của cả hai. Bản thân tôi nghiêng về quan điểm thứ hai, trên cơ sở rằng việc nhận ra tiềm năng sẽ dễ dàng hơn là biến không thành có. Điều đó làm cho một hội đồng quản trị nhiều kết nối trở thành rất giống với việc giao dịch nội gián. Tất nhiên, đối với các nhà đầu tư, chiều hướng của quan hệ nhân quả không thành vấn đề: vấn đề là các giám đốc có quan hệ thân thiết có thể là một tín hiệu mua hữu ích, đặc biệt là tại các công ty hoạt động kém hiệu quả.