Tháng 7 năm 2012, Mario Draghi đã tuyên bố tại London: “Trong phạm vi nhiệm vụ của chúng tôi, ECB sẵn sàng làm bất cứ điều gì cần thiết để bảo toàn đồng euro. Và tin tôi đi, chúng tôi sẽ làm được.”

ECB đang lặp lại điều đó ngay lúc này. Họ có lẽ sẽ làm được.

Đại dịch đang tạo ra một cú sốc chung rất lớn. Nhưng nó có kết quả không đối xứng. Trong số các quốc gia thành viên lớn hơn, gánh nặng của căn bệnh đã rơi vào Italia và Tây Ban Nha, sau đó Pháp đã bắt kịp. Theo IMF, tổng sản phẩm quốc nội của Eurozone sẽ giảm 7.5% trong năm nay; GDP của Đức sẽ giảm 7%, Italia giảm 9.1%. Tổ chức Giám sát tài chính dự báo thâm hụt tài chính của khu vực đồng euro ở mức 7.5%, trong đó Đức là 5.5% và Italia là 8.3%.

Than ôi, thậm chí điều này nghe có vẻ vẫn lạc quan. Dự báo cơ bản của IMF về Triển vọng kinh tế thế giới giả định rằng việc các nền kinh tế ngừng hoạt động sẽ kết thúc vào quý hai năm 2020. Nhưng có khả năng điều này sẽ không xảy ra. Trong kịch bản cơ bản, GDP của các quốc gia có thu nhập cao giảm 2% trong giai đoạn 2019 và 2021. Trong phương án tồi tệ nhất - ngừng hoạt động lâu hơn, kéo theo lần bùng phát dịch tiếp theo vào năm 2021 - GDP sẽ giảm gần 10% vào năm 2021 so với Năm 2019. Tuy nhiên, ngay cả trên kịch bản cơ bản, IMF dự báo tổng nợ công của Italia sẽ ở mức 156% GDP trong năm nay, tăng từ 135% vào năm ngoái. Nợ sẽ chất thành núi cho một số thành viên Eurozone trong những năm tới.

Nhận thức này đã làm dấy lên lo ngại về vỡ nợ, khủng hoảng tài chính và cuối cùng là rời khỏi Eurozone. Vì vậy, chênh lệch giữa lợi suất nợ Italia và mức trung bình của khu vực đồng euro trọng số GDP bắt đầu tăng lên, cùng với một nhận xét đáng buồn của chủ tịch của ECB, Christine Lagarde, rằng thu hẹp chênh lệch này lại không phải là trách nhiệm của ECB.

Với Chương trình Mua tài sản khẩn cấp Đại dịch (PEPP) trị giá 750 tỷ euro, được công bố vào ngày 18 tháng 3, ECB đã khắc phục được tác hại. Isabel Schnabel, thành viên hội đồng quản trị người Đức, đã đưa ra lý do của hành động. ECB có hai mục tiêu bao trùm, khôi phục chức năng có trật tự của thị trường tài chính khu vực đồng euro và đảm bảo rằng chính sách tiền tệ hỗ trợ tiếp tục được truyền tới tất cả các phần của khu vực đồng tiền chung.

Thay đổi đồng tiền sẽ gây rủi ro vô hiệu hóa cả hai mục tiêu. Điều này mang đến cho ECB một nghĩa vụ rất rất lớn phải can thiệp. Hơn nữa, vì thách thức lớn nhất là sự không đồng nhất của các điều kiện trên khắp khu vực đồng euro, ECB cần phải hành động linh hoạt theo cả thời gian, các loại tài sản và quyền tài phán, như PEPP chẳng hạn. ECB đã đưa Hy Lạp trở lại đường ray. Bản thân PEPP bị giới hạn về thời gian và quy mô. Nhưng các mục tiêu đã nêu có nghĩa là ECB phải làm nhiều hơn nữa nếu cần. Về bản chất, ECB cam kết hành động như thể đó là ngân hàng trung ương quốc gia của mọi thành viên. Vì nó phát hành loại tiền dự trữ được chấp nhận nhiều thứ hai trên thế giới, nên nó có khả năng làm điều đó.

Về mặt kỹ thuật, trong tình huống thiểu phát hoặc giảm phát như hiện tại, một ngân hàng trung ương có hỏa lực vô hạn. Nó có thể mua bất cứ thứ gì, với bất kỳ giá nào nó muốn, chỉ chịu ba ràng buộc: thứ nhất, nó có thể quá lạm dụng sự can thiệp, do đó kích hoạt dòng vốn tháo chạy khỏi đồng tiền và lạm phát; thứ hai, nó có thể vượt quá quyền hạn hợp pháp; cuối cùng, nó có thể phá hủy sự đồng thuận chính trị đã tạo ra nó.

Lạm phát hầu như không phải mối lo ở thời điểm hiện tại. Tuy nhiên, tại một số thời điểm, ECB có thể muốn đảo ngược các can thiệp của mình và bán trái phiếu mà nó nắm giữ. Điều này có thể tạo ra vấn đề cho các chính phủ nợ nhiều nhất. Về tính hợp pháp, cho đến nay, tòa án hiến pháp Đức và Tòa án Công lý Châu Âu vẫn ủng hộ ECB. Tòa án Công lý Châu Âu chắc chắn sẽ luôn luôn, miễn là ECB cẩn thận. Nếu tòa án Đức có phán quyết chống lại ECB, điều đó sẽ ngay lập tức tạo ra một cuộc khủng hoảng chính trị. Đức có một lựa chọn rời khỏi khối khả thi. Nhưng việc trở lại đồng tiền Mark sẽ tạo ra một cú sốc kinh tế và chính trị lớn. Người Đức sẽ nổi điên khi thực hiện lựa chọn của họ, tuy nhiên họ có thể vẫn ghét các hành động của ECB.

Tóm lại, ECB phải làm mọi cách để giúp mọi thành viên eurozone quản lý cuộc khủng hoảng này. Vậy còn những cuộc thảo luận song song về vai trò của Cơ chế Ổn định Châu Âu, coronabonds, hay một số lựa chọn thay thế tương tự?

Cơ chế Ổn định Châu Âu (ESM) dường như không đủ. Hỏa lực của nó quá nhỏ. Vì vậy, vấn đề chỉ ở mức độ mà nó có thể kích hoạt chương trình Giao dịch tiền tệ (OMT) của ECB, được phát minh vào năm 2012. Nhưng, do sự tiến triển của việc ECB mua tài sản, OMT đã không còn phù hợp. Hơn nữa, tính ràng buộc của ESM - nếu không phải bây giờ, thì sau này khi tái đầu tư đến hạn – sẽ làm cho các khoản vay của nó trở nên đáng nguyền rủa. Điều này sẽ gây chia rẽ nội khối, ở thời điểm cần có sự đoàn kết.

Về mặt chính trị, một công cụ tài chính phổ biến (coronabonds) là hấp dẫn đối với một số người, nhưng lại đáng xa lánh với những người khác. Nó sẽ không xảy ra. Tuy nhiên, một công cụ như vậy cung cấp một cái nhìn rõ ràng cho ECB nếu một thời điểm nào đó trong tương lại họ muốn bán đi những trái phiếu mà họ sắp sửa mua. Nếu không có lối thoát này, có thể có những khó khăn với núi nợ trong tương lai. Tuy nhiên, với điều kiện lãi suất vẫn ở mức thấp và được ECB hỗ trợ, đáng ngạc nhiên là số nợ bền vững lại không cao. Chi phí nợ, không phải khối lượng, quyết định tính bền vững.

Sự sụp đổ của khu vực đồng euro sẽ là một thảm họa. ECB là một tổ chức có thể và sẵn sàng hành động. Các chính phủ nên ủng hộ. Họ cũng cần xem xét làm thế nào để dọn dẹp đống nợ khi tất cả đã kết thúc. Bây giờ là thời điểm phải hành động: một lần nữa, “bất cứ điều gì cần thiết”.