Tăng trưởng của ngành quỹ thị trường tiền tệ (MMF) mở rộng song song với chu kỳ chính sách tiền tệ. Chúng tôi đã chứng minh trong một bài báo năm 2019 rằng điều này có khả năng là do lợi tức MMF phản ứng mạnh hơn đối với việc nới lỏng chính sách tiền tệ so với lãi suất tiền gửi ngân hàng, cũng như cổ phiếu MMF và tiền gửi ngân hàng gần như có thể thay thế cho nhay theo quan điểm của các nhà đầu tư. Bài viết này cập nhật nghiên cứu và tập trung vào chính sách tiền tệ thắt chặt hiện tại của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ.

Tiền gửi ngân hàng và cổ phiếu MMF với mức chênh lệch Beta

Ủy ban thị trường mở liên bang (FOMC) thay đổi phạm vi mục tiêu cho lãi suất quỹ liên bang, là lãi suất mà các ngân hàng tính cho nhau đối với các khoản vay tiền không có bảo đảm qua đêm. Những thay đổi trong phạm vi mục tiêu được ban hành thông qua hai công cụ chính sách: lãi suất trả cho khoản dự trữ ngân hàng nắm giữ và lãi suất được cung cấp tại cơ sở repo đảo ngược qua đêm, cả hai đều ảnh hưởng đến lãi suất trên thị trường quỹ liên bang. Những thay đổi về lãi suất điều hành sau đó được chuyển sang các lãi suất, chẳng hạn như lãi suất cung cấp cho khách hàng bởi các ngân hàng và các nhà quản lý tiền tệ phi ngân hàng. Một yếu tố chính quyết định ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đối với các điều kiện kinh tế là tốc độ truyền đạt những thay đổi trong lập trường chính sách và ảnh hưởng đến các điều kiện tài chính rộng lớn.

Biểu đồ dưới đây mô tả lãi suất quỹ liên bang, là trung bình theo khối lượng của giao dịch quỹ liên bang qua đêm, cũng như lãi suất trung bình trên chứng chỉ tiền gửi (CD) ba tháng do các ngân hàng cung cấp cho khách hàng bán lẻ và lợi tức trung bình mà MMF trả cho nhà đầu tư của họ sau khi trừ phí quỹ. Phản ứng của lãi suất CD ba tháng bán lẻ đối với những thay đổi trong chính sách tiền tệ (cái gọi là bản beta tiền gửi) chậm hơn nhiều so với cổ phiếu MMF, mà chúng tôi gọi là bản beta MMF để đối xứng với bản beta tiền gửi. Thật vậy, kể từ tháng 3 năm 2022, lợi nhuận của MMF đã tăng 4.13 điểm phần trăm, tương đương 97% mức tăng của EFFR, trong khi tỷ lệ CD chỉ tăng 0.32 điểm phần trăm, tương đương 8% mức tăng của EFFR.

Beta MMF vượt quá Beta tiền gửi...

Các phiên bản beta khác nhau không giới hạn trong chu kỳ chính sách gần đây nhất; như thể hiện trong biểu đồ bên dưới, beta tiền gửi là 26 phần trăm từ năm 2002 đến tháng 1 năm 2023, ngụ ý rằng EFFR tăng một điểm phần trăm dẫn đến 0.26 điểm phần trăm tăng lãi suất CD. Để so sánh, việc tăng EFFR lên một điểm phần trăm sẽ làm tăng lợi nhuận MMF lên 0.88 điểm phần trăm. Mức độ phức tạp của người mua bán lẻ và tổ chức có thể giải thích sự chênh lệch về beta. Tuy nhiên, trong khi lợi suất của MMF phục vụ cho các nhà đầu tư tổ chức phản ứng nhanh hơn với những thay đổi về chính sách tiền tệ, như được minh họa trong bài đăng này, MMF bán lẻ có beta cao hơn nhiều so với tiền gửi ngân hàng: ví dụ, beta của cổ phiếu MMF bán lẻ là 86% trong năm 2002-2023, gấp ba lần so với beta tiền gửi.

Tiền gửi và betas MMF cũng thay đổi theo thời gian. Beta tiền gửi đã suy yếu trong hai mươi năm qua, như được mô tả trong bài đăng này, trong khi beta MMF gần như không đổi. Thật vậy, như thể hiện trong biểu đồ sau, hệ số beta của ngân hàng đã giảm từ 42% trong năm 2002-2009 lên 8% trong năm 2010-2023, trong khi beta MMF vẫn ổn định ở mức khoảng 90%.

Quy mô của ngành MMF và việc truyền tải chính sách tiền tệ

Khi Cục Dự trữ Liên bang thắt chặt chính sách tiền tệ, sự khác biệt giữa beta tiền gửi và MMF làm tăng sức hấp dẫn của cổ phiếu MMF so với tiền gửi ngân hàng và làm giảm sức hấp dẫn của chúng khi Fed cắt giảm lãi suất. Kết quả là, sự tăng trưởng của ngành MMF, mặc dù có độ trễ, sẽ tuân theo chu kỳ chính sách tiền tệ. Hình dưới đây hiển thị các tài sản được quản lý của ngành MMF (AUM), cũng như EFFR và sự khác biệt giữa lợi suất MMF và lãi suất CD bán lẻ ba tháng. Như biểu đồ chỉ ra, ngành MMF đã mở rộng sau các giai đoạn thắt chặt chính sách tiền tệ 2004-2008, 2015-2018 và 2022 trở đi. Tuy nhiên, việc mở rộng xảy ra với độ trễ từ một đến hai năm.

. . . và Quy mô của ngành MMF tăng lên sau khi thắt chặt chính sách tiền tệ

Trong một báo cáo nhân viên mới được công bố, chúng tôi chứng minh rằng việc tăng EFFR lên một điểm phần trăm sẽ làm tăng AUM của MMF trung bình lên khoảng 6% trong hai năm. Cho rằng mẫu của chúng tôi bao gồm 500 MMF với AUM trung bình là 5 tỷ đô la, thì việc tăng EFFR một điểm phần trăm dự kiến ​​sẽ làm tăng AUM của lĩnh vực MMF thêm 150 tỷ đô la trong hai năm tới. Tương tự, tỷ lệ phần trăm AUM trên tiền gửi ngân hàng của MMF tăng 6% trong cùng thời giai đoạn.

Điều đáng quan sát là, như thể hiện trong biểu đồ trên, ngành MMF không bị thu hẹp đáng kể sau khi lãi suất giảm vào năm 2020; thay vào đó, nó đã mở rộng sau khi Cục Dự trữ Liên bang nhanh chóng tăng bảng cân đối kế toán để đối phó với thảm họa tài chính COVID-19. Như chúng tôi sẽ mô tả trong một bài báo trong tương lai, một bảng cân đối kế toán lớn hơn sẽ gây áp lực lên các tổ chức nhận tiền gửi bằng cách tác động đến các hạn chế về quy định của họ, khuyến khích họ giảm tiền gửi, chuyển sang cổ phiếu MMF, một sự thay thế tương tự. Hơn nữa, việc thắt chặt chính sách hiện nay chỉ mới được thực hiện gần đây bắt đầu ảnh hưởng đến ngành MMF, với quy mô của ngành bắt đầu tăng sau tháng 8 năm 2022.

Tóm lại

Bài viết này cập nhật kết quả nghiên cứu trước đây của chúng tôi về mối liên hệ giữa chính sách tiền tệ, lợi suất MMF và quy mô ngành MMF. Lợi suất MMF đã tăng 4.13 điểm phần trăm trong chu kỳ thắt chặt hiện tại, phù hợp với ước tính trước đây của chúng tôi về beta trên cổ phiếu MMF từ năm 2002 đến 2020; bằng cách so sánh, lãi suất ngân hàng đã không thay đổi. Hơn nữa, tương xứng với những phát hiện này, AUM của ngành MMF đã tăng lên khi Cục Dự trữ Liên bang thắt chặt lãi suất, tăng từ 4.31 nghìn tỷ đô la vào tháng 4 năm 2022 lên 4.62 nghìn tỷ đô la vào tháng 1 năm 2023. Mức độ tăng tương đối nhỏ của quy mô ngành MMF, so với mức tăng lãi suất 4.25 điểm phần trăm, có thể là do độ trễ mà chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến dòng vốn đầu tư vào MMF; trên thực tế, việc thắt chặt chính sách tiền tệ gần đây có thể dẫn đến việc mở rộng hơn nữa ngành MMF trong tương lai gần.