Trong cuộc họp báo mới nhất, Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Jerome Powell đã rất nỗ lực để loại bỏ nghi ngờ rằng Fed sẽ giảm tốc độ nới lỏng định lượng (QE) hàng tháng: kể từ tháng 6/2020, Fed mua 120 tỷ đô chứng khoán, bao gồm 80 tỷ đô trái phiếu kho bạc và 40 tỷ đô chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp, tốc độ này được giữ đều đặn hàng tháng.

Đây là cách tốt nhất để Fed đảm bảo nền kinh tế sẽ không bị đánh sập khi lệnh phong tỏa diện rộng được ban hành để giảm tốc độ lây nhiễm trong thời kỳ dịch Covid-19 còn hoành hành. QE được thiết kế để phù hợp với nhu cầu tiền tăng vọt. “Nhu cầu tiền” ở đây đồng nghĩa với động lực gia tăng khoản tiết kiệm đề phòng của công chúng. Khi bạn không biết ngày mai sẽ ra sao, bạn sẽ dần dịch chuyển sang tâm lý thận trọng và cắt giảm mạnh chi tiêu để dự trữ tiền. Tiền mặt là cơ chế phòng thủ tối ưu trước những điều chưa biết.

Khi nhu cầu tiền bùng nổ, ngân hàng trung ương phải đáp ứng lượng cầu tăng bằng thanh khoản vô hạn. Thất bại trong việc này sẽ dẫn đến nền kinh tế sụp đổ do nhu cầu hàng hóa và dịch vụ đi xuống, dẫn tới một cạm bẫy giảm phát.

Sau một năm, thế giới đã khác đi nhiều: các khoản kích thích tài khóa chưa từng có tiền lệ được bơm ra, và tiêm chủng vắc-xin diện rộng đã giúp giảm bớt phần lớn lệnh giãn cách xã hội. Nền kinh tế đang khởi động lại, và người tiêu dùng đang mong chờ được quay về cuộc sống bình thường. Thậm chí, họ còn háo hức hơn khi lượng tiền cứu trợ và tiết kiệm trong lúc phong tỏa có thể được tiêu xài. 

Tuy nhiên, chủ tịch Powell vẫn không thay đổi giọng điệu: Cơ sở để ông giữ cho giới truyền thông luôn bận rộn là lao động vẫn chưa quay trở lại thời trước đại dịch. Chúng ta vẫn đang thiếu 7.5 triệu việc làm so với tháng 1/2020. Do đó, sẽ không có thắt chặt.

Có thể thấy sự thay đổi lý lẽ ở đây: Trong khi QE được sử dụng một cách chính đáng do nhu cầu tiền tăng vọt, bây giờ lao động lại được dùng để kéo dài việc này. Đúng là toàn dụng lao động là một mục tiêu của Fed. Nhưng điều kiện lao động chỉ là một phần của chính sách tiền tệ. Những yếu tố quyết định tới lao động, ngoài hoạt động kinh tế, là các vấn đề mang tính cấu trúc vượt tầm kiểm soát của ngân hàng trung ương: huấn luyện lao động, giáo dục, động lực tìm kiếm việc làm thay vì nằm nhà ăn trợ cấp thất nghiệp. Chúng đều có ảnh hưởng lớn tới mức lao động của nền kinh tế, và không có cái nào quan tâm đến bất cứ điều gì mà ngân hàng trung ương áp dụng lên nguồn cung tiền. Đương nhiên việc nhận tiền trợ cấp dễ dàng và mất động lực làm việc cũng là một cách để thổi phồng lạm phát.

Và điều này đưa ta đến lý lẽ thứ hai khiến Fed tiếp tục in tiền: phải tăng lạm phát tạm thời để bù đắp lại cho những thiếu sót trước đây để đạt được mục tiêu lạm phát 2%. Cơ sở cho việc này là Fed không muốn kỳ vọng lạm phát bị ảnh hưởng xấu bởi những thiếu sót đó: Nếu công chúng nhận định rằng mục tiêu 2% thực chất lại ít hơn 2% một cách liên tục, lạm phát trong tương lai sẽ được kỳ vọng luôn luôn nằm dưới mức đó. Kỳ vọng lạm phát giảm xuống có nguy cơ trở thành sự thật. Nếu công chúng kỳ vọng lạm phát giảm, nhu cầu tiền thường tăng để thế chỗ cho nhu cầu hàng hóa và dịch vụ. Dữ liệu trong quá khứ về xu hướng giảm của lãi suất, lạm phát, năng suất và đầu tư mở ra nguy cơ giảm phát như tại Nhật Bản những năm 90 (Thập niên mất mát). Ưu tiên của Fed bây giờ là tránh để nó xảy ra. Bóng ma của sai sót chính sách năm 1929 - khi ngân hàng trung ương thắt chặt cả chính sách tiền tệ cùng với chính sách tài khóa, dẫn tới một trong những cuộc khủng hoảng tồi tệ nhất - vẫn đang chi phối suy nghĩ của các kinh tế gia hàng đầu.

Nhưng thời thế đã thay đổi: khi nhu cầu tiền bùng nổ từ tháng 3/2020, một nền kinh tế đang tái khởi động cùng với nhu cầu chi tiêu tăng mạnh và lượng tiền tiết kiệm lớn có nghĩa là vượt quá nhu cầu tiền sẽ chỉ là chuyện của quá khứ. Do đó, lý do cho khoản bù đắp thanh khoản trị giá 120 tỷ hơi cố chấp. Do Fed vẫn tiếp tục duy trì QE kể cả khi thị trường không cần tới, thị trường có một phản ứng đơn giản: gửi trả lại nó cho Fed.

Câu hỏi hóc búa cho Fed bây giờ là Fed muốn kiểm soát lãi suất và nguồn cung tiền, nhưng trên thực tế không ai có thể làm được điều đó. Ngoài mục tiêu phòng tránh giảm phát, Fed cũng không muốn suy xét về lãi suất âm. Đương nhiên là việc này cũng chính đáng. Sử dụng lãi suất âm thực chất giống như đánh thuế lên hệ thống ngân hàng và có khả năng trở thành thất sách. Mục tiêu rõ ràng là để hoạt động kinh tế hưởng lợi, nhưng nếu hệ thống ngân hàng chịu thuế từ lãi suất âm, nó sẽ gặp khó khăn trong cung cấp vốn cho nền kinh tế.

Vậy điều gì sẽ xảy ra khi Fed liên tục rót tiền ra thị trưởng? Trong 2 tuần gần đây, lượng thanh khoản quay trở lại với Fed đã lên lới $483 tỷ USD. Tại sao Fed phải nuốt lại số tiền này thay vì kệ nó trên thị trường? Bởi vì nếu Fed không làm thế, lãi suất cho vay qua đêm sẽ xuống dưới 0 vì có quá nhiều tiền đợi khách hàng đến vay. Fed đang trong tình trạng tiến thoái lưỡng nan: đã cam kết về việc lãi suất 0 và tiếp tục QE, Fed phải giữ lời để bảo toàn niềm tin. Nhưng nó lại xung đột với tình hình hiện tại và áp lực thanh khoản quá cao đang đè nặng lên lãi suất. Không thể kiểm soát nguồn cung tiền nếu cứ bơm liên tục 120 tỷ hàng tháng, và cũng không thể kiểm soát lãi suất bằng việc không cho nó xuống dưới 0. Do vậy, thị trường sẽ gửi trả lại số tiền này về Fed, và lần này lên tới gần 500 tỷ. 4 tháng QE đã bị hấp thụ lại chỉ trong 2 tuần!

Vậy, bây giờ Fed có muốn bắt đầu bàn về tapering không? Thị trường không kiên nhẫn như vậy, nên đã gửi trả 4 tháng QE về lại với Fed. Và vẫn chưa hề có dấu hiệu suy giảm tốc độ. Nếu Fed muốn lời nói của mình đi đôi với hành động, họ nên hành động sớm.