Biểu đồ tuần về khu vực đồng Euro 

Hôm nay, chúng ta sẽ tập trung vào cuộc họp sắp tới của ECB trong tuần sau. Tôi chỉ muốn thêm một vài nhận xét vào những gì đã thảo luận trong các tuần trước. Trước tiên, bất kỳ động thái nào ngoài việc cắt giảm lãi suất 25bps sẽ khiến thị trường và các nhà phân tích bất ngờ. Dự báo của ECB có khả năng phản ánh sự giảm nhẹ của thị trường lao động và hoạt động kinh tế kể từ cuộc họp tháng 6, củng cố niềm tin rằng quá trình giảm lạm phát vẫn đang tiến triển tốt trong bối cảnh rủi ro tăng giá đang dần biến mất. Do đó, có thể sẽ chỉ có một số thay đổi nhỏ trong dự báo hàng quý, thay vì sự điều chỉnh lớn trong chiến lược chung. Về các số liệu hàng năm, có thể sẽ có những thay đổi không đáng kể, đặc biệt từ góc nhìn thị trường, do sự không chắc chắn của việc dự báo lạm phát và tình hình kinh tế trong hai năm tới. Nói cách khác, chúng tôi chỉ kỳ vọng một số thay đổi mang tính chất hình thức trong dự báo của nhân viên, bao gồm cả khả năng điều chỉnh tăng đối với quỹ đạo lạm phát cơ bản. Chúng ta cũng sẽ đặc biệt quan tâm đến yếu tố quan trọng trong "công thức của Lane" (thu nhập mỗi nhân viên và năng suất lao động) cho năm 2025/2026, nhất là khi các số liệu quý II vừa công bố cho thấy sự suy yếu.

Về mặt truyền thông, chúng tôi dự đoán Chủ tịch Lagarde sẽ xác nhận ECB đã bước vào giai đoạn điều chỉnh dần dần, nhưng cũng nhấn mạnh rằng điều này không có nghĩa là cam kết cụ thể về thời điểm cắt giảm lãi suất tiếp theo hoặc mức lãi suất cuối cùng. ECB sẽ duy trì phương pháp tiếp cận linh hoạt, tùy thuộc vào từng cuộc họp và dữ liệu thực tế, để điều chỉnh chính sách lãi suất. Điều này rất quan trọng, đặc biệt là khi tình hình kinh tế Mỹ có thể ảnh hưởng lan tỏa đến khu vực đồng euro và sự linh hoạt được coi là yếu tố cốt lõi.

Điều đáng chú ý là nếu Lagarde muốn giữ vững lập trường như bài phát biểu của bà vào tháng 3 tại hội nghị ECB Watchers (mà tôi tin rằng sẽ như vậy), bà phải thừa nhận rằng ECB đang trong giai đoạn điều chỉnh để duy trì uy tín chiến lược. Để tránh tạo ra kỳ vọng về các đợt cắt giảm lãi suất liên tục tại mỗi cuộc họp, bà cần đưa ra những cảnh báo tương tự như đã nêu ở trên.

Biểu đồ hôm nay minh họa số lượng các đợt cắt giảm lãi suất mà thị trường đang định giá cho các năm 2024, 2025 và 2026. Hiện tại, thị trường đang định giá cuộc họp ECB tháng 10 ở mức 9bps và chúng tôi không đánh giá cao rủi ro cũng như lợi ích từ con số này. Mặc dù tôi không cho rằng ECB sẽ cắt giảm lãi suất vào tháng 10, nhưng thị trường sẽ chỉ điều chỉnh lại dự đoán này sau cuộc họp của Fed trong hai tuần tới. Những nhà đầu tư hoạt động tích cực trên thị trường có thể đối mặt với rủi ro khi giá vượt ngưỡng cắt lỗ. Hiện tại, sự định giá của thị trường cho năm nay đã tăng nhẹ (giảm dự đoán cắt giảm lãi suất tháng 10), nhưng lại có nhiều đợt cắt giảm hơn được dự đoán cho năm 2025. Sự chuyển dịch này từ 2024 sang 2025 cũng đi kèm với việc điều chỉnh lãi suất cuối cùng xuống dưới 2%. Thị trường đang chiết khấu 105bps của các đợt cắt giảm vào năm 2025 (cập nhật trước khi số liệu NFP được công bố hôm nay).

Sáng nay, chúng tôi nhận được hai yếu tố còn thiếu trong việc đánh giá lương: năng suất lao động và lợi nhuận. Dữ liệu hiện tại cho thấy xu hướng nhất quán với việc cắt giảm lãi suất, khi quá trình giảm lạm phát tiếp tục nhận được sự củng cố. Theo chúng tôi, ECB có thể hài lòng với các số liệu này. Tiền lương trung bình mỗi nhân viên đã giảm từ 4.7% xuống còn 4.3% trong quý I, thấp hơn mức 5.1% mà ECB dự kiến. Lợi nhuận, sau khi điều chỉnh cho các lao động tự do, cũng ghi nhận sự co hẹp nhỏ trong quý II. Đây là tín hiệu tích cực, đặc biệt là khi không có dấu hiệu của "hiệu ứng vòng hai" giữa người lao động và nhà tuyển dụng mà Lagarde đã cảnh báo. Mặc dù có những lo ngại rằng điều này có thể báo hiệu sự suy thoái kinh tế, tôi cho rằng đây là hệ quả tất yếu của chính sách thắt chặt gần đây.

Mặc dù mức lương giảm nhẹ được công bố hôm nay là dấu hiệu tốt, chúng ta vẫn chưa thể đưa ra kết luận chắc chắn về triển vọng của ECB. Tôi muốn nhắc lại rằng biểu đồ tăng trưởng lương tuần trước cho thấy mức lương sẽ tăng đáng kể trong nửa cuối năm 2024 và duy trì ở mức cao trong nửa đầu năm 2025, trước khi ổn định trở lại.

Phản ứng của thị trường vào tuần tới sẽ phụ thuộc nhiều vào việc Lagarde sẽ truyền tải thông điệp về cắt giảm lãi suất mạnh mẽ ra sao. Tuy nhiên, với sự chú ý của thị trường vào tình hình kinh tế Mỹ, báo cáo việc làm và cuộc họp FOMC sau cuộc họp ECB có thể sẽ quan trọng hơn với thị trường.

Phát ngôn từ ECB

Tuần này, phe dovish đã chiếm ưu thế trên các kênh truyền thông. Stournaras và Cipolone, những người đưa ra quan điểm nhất, cho rằng ngay cả khi có việc cắt giảm lãi suất, các chính sách vẫn sẽ mang tính thắt chặt. Villeroy cho rằng kỳ vọng của thị trường về mức lãi suất từ 2-2.5% vào năm 2025 là hợp lý. Ông cũng cảnh báo rằng ECB cần chú ý đến rủi ro khi tăng trưởng kinh tế không đạt kỳ vọng.

Simkus thì nêu rõ rằng có nhiều lý do thuyết phục để ECB thực hiện cắt giảm lãi suất trong tháng 9, nhưng khả năng cắt giảm vào tháng 10 là rất thấp.

Reuters cũng đưa tin rằng cuộc thảo luận trong hội đồng quản trị ECB về tốc độ cắt giảm lãi suất xuống mức thấp của dải lãi suất trung tính đã nóng trở lại. Mức lãi suất 3% được đề cập trong bài viết này hoàn toàn khớp với những gì chúng ta đã thảo luận vào tuần trước.

Dành cho các chuyên gia

Tuần tới, cần lưu ý rằng thông báo của ECB sẽ đề cập lại quyết định từ tháng 3 về việc thu hẹp khoảng cách giữa lãi suất tiền gửi và lãi suất tái cấp vốn xuống còn 15bps. Điều này có nghĩa là lãi suất tiền gửi dự kiến sẽ giảm 25bps, trong khi lãi suất MRO và lãi suất cho vay có thể giảm tới 60bps. Thông tin này đã được thị trường biết đến rộng rãi, vì vậy tôi tin rằng nó sẽ không gây ra biến động lớn nào.

Dự đoán lãi suất của ECB theo từng năm