Những sự miệt thị từ lâu đã được áp đặt lên những người dám đặt câu hỏi về đồng đô la Mỹ uy quyền với vai trò là một đồng tiền dự trữ thống trị thế giới. Tôi đã nhận được rất nhiều phản ứng dữ dội kể từ bài viết trước về khả năng giảm mạnh của đồng bạc xanh. Những lập luận trái chiều khá dữ dội và mang tính chính trị, về cơ bản được gọi là TINA (there is no alternative) – không có sự thay thế cho đồng đô la Mỹ.

Lập luận đó rất quan trọng theo một ý nghĩa: Đồng đô la, giống như bất kỳ tỷ giá hối đoái nào, là một mức giá tương đối. Như vậy, tỷ giá đại diện cho những khía cạnh giá trị của một quốc gia – kinh tế, tài chính, xã hội và chính trị - được đặt lên bàn cân cùng với các đặc tính tương tự của các quốc gia khác. Theo sau đó, sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái dựa trên những thay đổi trong mối quan hệ so sánh tương đối này – Hoa Kỳ so với châu Âu, Hoa Kỳ so với Nhật Bản, Hoa Kỳ so với Trung Quốc, v.v

Dự báo của tôi về việc đồng đô la giảm giá trị 35% cũng có thể xảy ra trong bối cảnh so sánh tiền tệ của Hoa Kỳ đối với một giỏ những đồng tiền của các quốc gia đối tác. Các thành phần riêng lẻ trong giỏ được đo lường bằng thị phần thương mại từng quốc gia cụ thể và biểu hiện bằng tỷ giá thực để thể hiện những khác biệt giữa lạm phát của các quốc gia. Tỷ giá hối đoái hiệu quả thực, hay REER được tính toán hàng tháng bởi Ngân hàng Thanh toán quốc tế là một tỷ giá phù hợp theo tiêu chí trên.

Trong việc phân tích quan điểm TINA về dự báo của một đồng đô la Mỹ yếu đi, chúng ta bắt đầu với cấu trúc trọng số trong REER để hiểu được quốc gia nào trong số 58 quốc gia có tác động lớn nhất tới chỉ số đô la index. Dựa trên sản xuất thương mại xuyên biên giới, BIS tính trọng số lớn nhất cho Trung Quốc (23%), khu vực Eurozone (17%), Mexico (13%), Canada (12%) và Nhật Bản (7%). 5 quốc gia/khu vực này chiếm 72% tỷ trọng thương mại trong chỉ số dollar index. 13% tiếp theo thuộc về các quốc gia như Hàn Quốc, Anh, Đài Loan, Ấn Độ và Thụy Sĩ. Như vậy top 10 quốc gia đã chiếm tới 85% tỷ trọng thương mại xuyên biên giới của Mỹ.

Trên cơ sở này, một dự báo về đồng đô la Mỹ suy yếu đòi hỏi một số kết hợp giữa đồng nhân dân tệ và đồng Euro mạnh hơn. Các đồng tiền của những quốc gia đối tác USMCA (trước đây là khối NAFTA) – Mexico và Canada cũng có ảnh hưởng sâu sắc tới đô la Mỹ khi chúng chiếm tới 25% tỷ trọng thương mại sản xuất tại Hoa Kỳ. Đồng yên Nhật có ít ảnh hưởng tới biến động của chỉ số đô la index, do có tỷ trọng thương mại thấp.

Vấn đề về Trung Quốc rất gây tranh cãi. Từ những cuộc chiến tranh thương mại, cho đến cuộc chiến xung quanh virus Corona và có khả năng dẫn đến một cuộc chiến tranh lạnh, những quan hệ tiêu cực với Trung Quốc và Mỹ chưa bao giờ leo thang đến thế. Bất chấp những lo ngại này, chỉ số nhân dân tệ index được tạo ra bởi BIS đã tăng 53% từ mức thấp nhất năm 2004. Chừng nào Trung Quốc còn tiến hành tái cơ cấu – chuyển từ sản xuất sang dịch vụ, từ đầu tư và xuất siêu để tăng trưởng sang tăng trưởng phụ thuộc vào người tiêu dùng nội địa, và thực hiện tự do hóa hơn nữa hệ thống tài  chính, triển vọng tăng giá của nhân dân tệ vẫn còn hấp dẫn, ngay cả khi đối mặt với một mối quan hệ ngày càng khó khăn với Mỹ.

Những vấn đề về đồng Euro cũng gây tranh cãi, đặc biệt đối với những người vốn đã hoài nghi sức mạnh của đồng Euro như tôi. Chúng ta sẽ quay trở lại thời gian tôi làm việc ở Morgan Stanley, khi tôi lập luận rằng đồng tiền chung của liên minh châu Âu chưa hoàn chỉnh – đặc biệt khi thiếu vắng cơ chế chuyển giao tài khóa – không thể chịu được những cú shock bất cân xứng.

Nhưng hiện tại tôi phải thừa nhận rằng những báo cáo về sự sụp đổ của đồng Euro là phóng đại thái quá. Hết lần này tới lần khác, đặc biệt trong vòng 10 năm qua, châu Âu đã phản ứng rất tốt với các cú shock và tránh khỏi sự sụp đổ thảm khốc của một liên minh tiền tệ. Từ lời hứa năm 2012 của Mario Draghi sẽ thực hiện bất cứ điều gì cần thiết để cứu đồng Euro khỏi cuộc khủng hoảng nợ công, cho tới những cam kết gần đây của bà Angela Merkel về một Quỹ Liên minh châu Âu thế hệ mới trị giá 750 tỷ Euro (855 tỷ đô la Mỹ) để đương đầu với cuộc khủng hoảng do đại dịch Corona. Châu Âu đã và đang vượt qua những nghịch cảnh phi thường. Với việc EUR đã giảm hơn 40% so với mức cao nhất trong tháng Tư 2008, triển vọng tăng giá cho đồng tiền chung là không cần tranh cãi.

Việc Trung Quốc và khu vực Eurozone chiếm tới 40% tỷ trọng thương mại Hoa Kỳ, tôi sẽ là người đầu tiên thừa nhận rằng sự sụp đổ của đô la Mỹ khó có thể xảy ra trừ khi hai đồng tiền này tăng giá trị đáng kể, như tôi dự kiến. Hơn nữa cả 2 nền kinh tế từ lâu đã bị ảnh hưởng bởi thặng dự tài khoản vãng lai – mặc dù đã giảm mạnh ở Trung Quốc trong những năm gần đây – và việc tăng giá trị đồng tiền pháp định là giải pháp cho sự mất cân bằng này.

Những biến động của các đồng tiền khác sẽ củng cố cho kết quả trên. Điều đó đặc biệt chính xác đối với đồng yên Nhật, nhận được sự hỗ trợ từ chiến lược ngăn chặn Covid-19 tương đối thành công của Nhật Bản. Điều tương tự cũng xảy ra với các đối tác USMCA của Hoa Kỳ, là Mexico và Canada, cả 2 đồng tiền của họ đã bị ảnh hưởng nặng nề vào đầu năm nay bởi sự kết hợp chết người giữa đại dịch và sự sụp đổ của giá dầu thế giới.

Sự sụt giảm của đồng peso còn trầm trọng hóa bởi sự sụp đổ của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ vào cuối tháng Ba. Một cuộc suy thoái kép trong nền kinh tế toàn cầu được chặn đứng, dòng tiền đổ vào đô la Mỹ để trú ẩn sẽ đảo chiều để tìm lại sự cân bằng trong năm 2020 và 2021, củng cố những viễn cảnh tiêu cực cho USD. Mặc dù tiền điện tử và vàng có thể hưởng lợi từ sự suy yếu của đồng đô la Mỹ, những thị trường này quá nhỏ để hấp thụ những tác động lớn trên thị trường ngoại hối thế giới nơi giá trị giao dịch hàng ngày lên tới 6.6 nghìn tỷ đô la.

Nhưng những cuộc tranh luận về TINA không dừng lại ở đó. Có nhiều quan điểm đối lập với quan điểm đồng đô la Mỹ suy yếu của tôi dựa trên trạng thái dự trữ của đô la Mỹ với tư cách là đồng tiền dự trữ trên toàn thế giới. Theo đó tất cả các quốc gia, đi theo lập luận này, phải giữ đồng đô la để kinh doanh quốc tế, trong một nền kinh tế “dựa trên USD” ngày càng hội nhập.

Mặc dù vậy, tỷ lệ dự trữ ngoại hối của đồng đô la Mỹ đã giảm từ mức hơn 70% từ năm 2000 xuống thấp hơn 60% vào hiện tại, theo BIS. Xu hướng giảm này có thể tiếp tục trong những năm tới, đặc biệt là khi Hoa Kỳ đang dẫn đầu trong xu hướng tách rời và theo đuổi phi toàn cầu hóa. Với tỷ lệ dự trữ của Mỹ vượt quá tỷ lệ dự trữ USD trên thế giới, một sự điều chỉnh mạnh là không thể tránh khỏi trong trật tự thế giới ngày càng phân mảnh.

Nếu TINA là hy vọng cuối cùng của đô la Mỹ, hãy cẩn thận. Các vấn đề về tiết kiệm và tài khoản vãng lai có thể sắp sửa xảy ra. Và phần còn lại của thế giới bắt đầu được cải thiện. Đúng là một đồng tiền yếu sẽ giúp thúc đẩy khả năng cạnh tranh xuất khẩu của Hoa Kỳ, nhưng chỉ trong khoảng thời gian nhất định. Bất chấp sự kiêu ngạo của chủ nghĩa ngoại lệ ở Mỹ, không có quốc gia nào đứng đầu thế giới lại phá giá đồng tiền của nó để đạt được sự thịnh vượng bền vững.