Có một sự trớ trêu “cay đắng” trong tình trạng hỗn loạn hiện đang bao trùm vũ trụ tiền điện tử. Tiền điện tử ra đời hậu cuộc khủng hoảng tài chính lớn năm 2008 như một phản ứng dữ dội đối với những thất bại của hệ thống tài chính truyền thống với 1 chuỗi các ngân hàng ngầm có đòn bẩy quá mức, cùng với sự chênh lệch kỳ hạn của những khoản nợ có. Cùng năm đó, sách trắng Bitcoin ban đầu được xuất bản đã cho thấy một tầm nhìn mà theo đó tiền được đổi mới thành một hệ thống chuyển tiền ngang hàng tự duy trì mà không cần trung gian. Tuy nhiên, biến động của thị trường Bitcoin và tiền điện tử ngày nay chứa đựng tất cả dấu hiệu của những thất bại mà ban đầu, “cha đẻ Bitcoin” đã tạo ra Bitcoin nhằm tránh thất bại đó. Khi các công ty tiền điện tử lớn sụp đổ và giá tiền mã hóa liên tục sụt giảm, việc làm sáng tỏ chuỗi kết nối mới này của các ngân hàng tiền điện tử có đòn bẩy quá mức hiện đang diễn ra sôi nổi.

Trong khi các chuyên gia khảo sát và vạch ra phản ứng chính sách nhằm kiềm chế lĩnh vực này, họ cũng cần lưu ý nhà đầu tư một số sự kiện chính. Tiền mã hóa hoạt động dưới danh nghĩa phi tập trung, nhưng nó được tập trung hóa cao độ ở hai khía cạnh quan trọng.

Đầu tiên, nhiều giao thức tiền mã hóa được cho là phi tập trung hóa ra lại tập trung cao độ về phương diện người thực sự chi phối và kiểm soát. Thông thường, chính người sáng lập và một số ít nhà đầu tư mạo hiểm nắm quyền chi phối thực sự – dẫn tới sự sụp đổ của Terra stablecoin vào tháng 5. Hầu hết các trường hợp, tiền điện tử chỉ được phân cấp trên danh nghĩa.

Thứ hai, các sàn giao dịch tiền điện tử trung gian tập trung, chẳng hạn như FTX của Sam Bankman-Fried đóng vai trò then chốt như là cánh cửa bước vào thế giới tiền điện tử từ hệ thống tài chính thông thường. Họ hướng dòng chảy của các nhà đầu tư mới, thứ dưỡng khí duy trì các động lực đầu cơ này. Nghiên cứu của BIS trong lĩnh vực này đã làm nổi bật cách tiền mã hóa thực sự hoạt động khi một cuộc khủng hoảng xảy ra.

Sự sụp đổ của sàn FTX như đang kéo theo các quân domino khác đang sụp đổ trong toàn bộ lĩnh vực. Chúng ta có thể đoán trước rằng nhiều nhà đầu tư vẫn đang nghe thấy những lời kêu gọi về việc ngành công nghiệp này “quay trở lại thời kỳ đồ đá” và được tái sinh ở một hình thức thuần khiết hơn. Tầm nhìn hiện tại là quay ngược thời gian về những ngày mà tiền mã hóa chỉ dành cho một nhóm nhỏ những người đam mê chứ không phải là thứ được tiếp thị như một sản phẩm tài chính chính thống và nhiều cơ hội.

Thực tế, hình thức tiền điện tử thuần túy này, tưởng tượng việc loại bỏ các sàn giao dịch tập trung sẽ chẳng có tác dụng gì cả. Về cơ bản, tiền điện tử sẽ không phát triển đến quy mô hiện tại nếu không có các định chế tài chính tham gia, mở rộng đầu tư và giao dịch. Thay vì đứng đối lập nhau, các sàn giao dịch tập trung và bản thân các đồng tiền điện tử hỗ trợ lẫn nhau. Vì lý do này, bất kỳ sự can thiệp chính sách nào hiện được thực hiện để giảm thiểu tác động của tiền điện tử sẽ cần tính đến sự phụ thuộc lẫn nhau này, cũng như vai trò của stablecoin đóng vai trò là cửa ngõ từ hệ thống tài chính thông thường

Một số người nói rằng “cứ để tiền điện tử sụp đổ đi” nhưng nếu thực sự xảy ra thì sẽ kéo theo nhiều hệ lụy. Trên thực tế, khi các điều kiện tài chính thay đổi, ngay cả một lĩnh vực bị suy giảm nghiêm trọng, chỉ còn sót lại những nhà đầu tư thuần khiết vẫn có thể sở hữu những sự quyến rũ lôi kéo các sàn giao dịch tập trung tham gia.

Bất kỳ sự can thiệp nào cũng cần phải vượt qua một thách thức chính: Nếu chính sách cho phép tiền điện tử tự đan xen với hệ thống tài chính chính thống, thì nó sẽ mở ra một viễn cảnh mới mà trước giờ chúng ta vẫn cố lẩn tránh. Đặc biệt, nếu stablecoin được đưa vào phạm vi điều chỉnh của pháp luật, vai trò của chúng như là điểm vào phần còn lại của hệ sinh thái tiền điện tử cũng sẽ thay đổi. Dù các cơ quan quản lý dự định áp dụng các chính sách như thế nào thì chính sách cũng cần tính đến những vấn đề nội tại ngay trong lĩnh vực.

Tổng quát hơn, cách tiếp cận quy định sẽ cần phân biệt chức năng kinh tế cơ bản của tiền điện tử với vẻ bề ngoài của nó. Ngay cả trong thời kỳ bùng nổ nợ dưới chuẩn ở mức xấu nhất, chuỗi đòn bẩy phức tạp cuối cùng đã tác động đến hoạt động kinh tế trong thế giới thực (thị trường nhà ở). Ngược lại, tiền điện tử phần lớn trở nên phổ biến nhờ sự truyền tai nhau, ít liên quan đến hoạt động kinh tế hữu hình.

Cuối cùng, bất kỳ phản ứng chính sách công nào cũng cần bắt đầu bằng một đánh giá thực tế về giá trị kinh tế mang lại từ công nghệ blockchain nói chung. Lợi nhuận của blockchain, thực tế rất ít ỏi so với sự quảng cáo ban đầu.

Một cách tiếp cận hứa hẹn hơn là thông qua các loại tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương hoạt động trong hệ thống tiền tệ kỹ thuật số rộng lớn hơn. Đây là một cách tiếp cận dựa trên niềm tin được gắn vào tiền của ngân hàng trung ương và có thể phục vụ lợi ích công cộng trong một hệ thống tiền tệ tổng thể của tương lai.