Một trong những xu hướng nổi bật trong vài tuần qua là tỷ giá USD/JPY tăng mạnh so với tương quan định lượng với chênh lệch lợi suất 10 năm của trái phiếu kho bạc Mỹ-Nhật (Hình 1). Giả thuyết của chúng tôi về sự mất liên kết này là do sự gia tăng mang tính thời vụ của các danh mục đầu tư ra nước ngoài không bảo hiểm rủi ro tỷ giá của các công ty Nhật Bản, chính dòng tiền này đã thúc đẩy tỷ giá USD/JPY tăng bất chấp bối cảnh tăng trưởng tương đối ổn định và chênh lệch lợi suất giữa Mỹ và Nhật không biến động đáng kể. Dữ liệu hàng tuần được công bố hôm qua cho thấy đây thực sự là một điều đáng lưu ý: Dòng vốn chuyển ra nước ngoài của giới đầu tư Nhật Bản đã tăng vọt lên 2.5 nghìn tỷ Yên chỉ trong tuần kết thúc vào ngày 10/1, phản ánh các giao dịch mua ròng chứng khoán nợ ở nước ngoài lên đến 2.3 nghìn tỷ Yên, cũng như sự gia tăng nhẹ trong dòng vốn vào thị trường chứng khoán (Hình 2).

Mặc dù mức độ gia tăng của dòng vốn ra đã được chúng tôi dự đoán trước, nhưng cường độ của dòng vốn hàng tuần dường như khá bất thường. Trong cả thập kỷ qua, đầu tư hàng tuần của các nhà đầu tư Nhật Bản vào tài sản nợ nước ngoài chỉ vượt quá mức này duy nhất hai lần, vào năm 2016 và 2018, và đều diễn ra trong Quý III, thường là thời điểm dòng vốn đầu tư ra nước ngoài mạnh mẽ nhất trong năm. Trên thực tế, nhìn vào mức trung bình của các khoản đầu tư tài sản nợ ở nước ngoài trong hai tuần đầu tiên của một năm nhất định, năm 2020 dường như bắt đầu với động lượng rất mạnh mẽ, tăng lên gần gấp đôi mức trung bình 2018 và 2019 - vốn dĩ cũng từng là mức cao gấp đôi bình quân của vài năm trước đó (Hình 3).

Xu thế dòng tiền JPY ra khỏi Nhật một cách mạnh mẽ chắc chắn sẽ cản trở sự tăng giá của đồng Yên trong giai đoạn đầu năm 2020. Sự gia tăng bền bỉ của dòng vốn đầu tư ra nước ngoài phản ánh những gì chúng tôi cho là “xu hướng cấu trúc” - nhân tố sẽ tiếp tục hỗ trợ cho tỷ giá USD/JPY. Trong khi dòng vốn đầu tư ra ngoài đã tăng tốc vào năm nay thì tỷ lệ của các danh mục đầu tư không bảo hiểm rủi ro tỷ giá của Nhật Bản dường như cũng tăng lên, phản ánh sự thay đổi tính chất của dòng chảy về vốn đang chuyển từ khu vực ngân hàng sang khu vực phi ngân hàng. Trong khi các ngân hàng Nhật luôn có xu hướng phòng hộ rủi ro tỷ giá cho các khoản đầu tư vào tài sản nợ ở nước ngoài, tỷ lệ phòng hộ rủi ro của các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức khác của Nhật dường như thấp hơn đáng kể: sự thống trị gia tăng của các quỹ lương hưu, công ty bảo hiểm và đầu tư cá nhân
cho thấy dòng tiền đầu tư ra nước ngoài của Nhật Bản ngày càng tăng - phát sinh các vị thế “Short JPY” rất lớn.

Sự kết hợp giữa dòng vốn đầu tư ra khỏi Nhật Bản theo yếu tố chu kỳ và tỷ lệ đầu tư không bảo hiểm rủi ro tỷ giá ngày càng tăng sẽ là lực cản cho sức mạnh của đồng Yên trong đầu năm 2020. Chúng tôi nhận định tỷ giá USD/JPY sẽ dao động trong khoảng 107-112, với dự báo cơ sở rằng vùng giá bình quân sẽ duy trì trong khoảng 109-110.5 trong Quý I/2020.