Căng thẳng trong việc theo dõi tăng trưởng toàn cầu của JPMorgan hiện đang được giải quyết theo cách tích cực (Hình 1). Dữ liệu hoạt động cứng nhắc tiếp tục chỉ ra xu hướng tăng trưởng toàn cầu khi chuyển sang quý cuối cùng, dẫn đầu bởi sự gia tăng trong chi tiêu tiêu dùng và công nghệ toàn cầu. Tuy nhiên, tăng trưởng việc làm đã chậm lại với sự mất đà đáng lo ngại ở Mỹ và Đức. Với việc dự báo chi tiêu vốn toàn cầu của JPMorgan cũng giảm nhẹ và các khảo sát về sản xuất giảm mạnh, lo ngại về hành vi kinh doanh đang gia tăng. Dù vậy, một số diễn biến gần đây đã làm dịu những lo ngại này, đồng thời nâng cao kỳ vọng về tăng trưởng trong nửa cuối năm 2024. Với việc điều chỉnh tăng trong dự báo kinh tế của Mỹ và Trung Quốc tuần này, dự báo GDP toàn cầu cho quý hiện tại đã được nâng lên mức 2.8%ar, tăng 0.7 điểm phần trăm so với giữa năm (Hình 2).

JPMorgan coi sự giảm tốc mạnh trong tăng trưởng việc làm của khu vực tư nhân ở Mỹ vào giữa năm là rủi ro quan trọng nhất đối với sự mở rộng toàn cầu. Mặc dù không có dấu hiệu sa thải hàng loạt, có lo ngại hợp lý rằng sự chậm lại này có thể lan rộng qua các kênh khác và dẫn đến tác động tiêu cực. Tuy nhiên, sự giảm tốc này không kéo theo sự sụt giảm trong chi tiêu vốn, điều thường báo hiệu sự chuyển hướng sang thận trọng. Thực tế, chi tiêu thiết bị đang trên đà tăng lên với tốc độ hàng năm theo định kỳ là hai con số trong quý III/2024. Mặc dù tăng trưởng giờ làm việc đã giảm một cách chậm chạp trong quý vừa qua, điều này có thể làm giảm sức mua của hộ gia đình, nhưng mức tăng lương ổn định cùng với sự giảm mạnh của lạm phát đã giúp thu nhập lao động thực tăng trưởng ở mức 3%ar trong quý trước, thúc đẩy chi tiêu tiêu dùng. Nhờ đó, GDP danh nghĩa tiếp tục mở rộng với tốc độ trên 5%ar. Thêm vào đó, Fed đã thể hiện sự sẵn sàng xử lý những lo ngại gần đây, giúp nền kinh tế Mỹ vẫn vững vàng. Trung Quốc đã ghi nhận tăng trưởng GDP 3.2%ar trong quý 3/2024, nhưng triển vọng cho thấy nền kinh tế có thể hồi phục vào đầu năm mới. Hoạt động kinh tế trong tháng 9 cho thấy sự cải thiện toàn diện, với mức tăng đáng ngạc nhiên trong sản xuất công nghiệp, doanh số bán lẻ và đầu tư cố định. Dù vậy, JPMorgan vẫn cho rằng tăng trưởng ở Trung Quốc chưa hoàn toàn cân bằng, nhưng chính sách nới lỏng đang dần hình thành. Các biện pháp hỗ trợ như quỹ trái phiếu đặc biệt của chính quyền địa phương được triển khai trong quý này, có khả năng sẽ được thúc đẩy sớm hơn. Những diễn biến này thúc đẩy việc điều chỉnh tăng dự báo GDP của JPMorgan lên mức trung bình 6% cho quý hiện tại và quý tới.

Sự phục hồi của giá dầu trong quý này tuy còn khiêm tốn, nhưng các nhà phân tích năng lượng của JPMorgan cảnh báo rằng rủi ro từ việc tồn kho thấp và căng thẳng ở Trung Đông có thể khiến giá dầu thô Brent vượt mức dự báo 80 USD/thùng. Tuy nhiên, hiện tại, những lo ngại chính trị đang dịu bớt và kỳ vọng về việc tăng nguồn cung trong năm tới đang hình thành, khiến rủi ro giá dầu có xu hướng giảm. Việc giữ giá dầu ở mức hiện tại hoặc thấp hơn sẽ hỗ trợ sức mua của người tiêu dùng và tạo điều kiện thuận lợi cho các chính sách nới lỏng tiền tệ của các ngân hàng trung ương.

Sự khác biệt quan trọng đối với lạm phát

Tăng trưởng toàn cầu có vẻ vẫn vững chắc, nhưng sự phân hóa trong hiệu suất kinh tế giữa các khu vực có thể tiếp tục kéo dài. Tây Âu vẫn là mắt xích yếu nhất trong chuỗi và JPMorgan dự đoán chỉ số PMI nhanh tuần tới sẽ phản ánh tốc độ tăng trưởng GDP của khu vực Euro dưới 1%. Tương tự, khu vực dịch vụ tiếp tục đóng vai trò là động lực chính của tăng trưởng toàn cầu trong bối cảnh sản xuất toàn cầu phục hồi yếu ớt.

JPMorgan tin rằng động lực của nhóm ngành dịch vụ sẽ là yếu tố chính ảnh hưởng đến tình hình lạm phát trong năm tới. Nhu cầu mạnh mẽ trong lĩnh vực dịch vụ, kết hợp với mức tăng lương vẫn cao, làm nổi bật quan điểm của JPMorgan về lạm phát cứng đầu và lãi suất chính sách cao kéo dài. Thực tế, hầu hết các quốc gia mà JPMorgan theo dõi đã tiếp tục ghi nhận lạm phát giá dịch vụ tăng cao trong năm nay ngay cả khi giá hàng hóa đã trở lại mức lạm phát trước đại dịch (Hình 3). Tuy nhiên, sự khác biệt liên tục trong cả cung và cầu trong nước cho thấy sự phân hóa mạnh hơn trong kết quả lạm phát sẽ xảy ra trong năm tới.

Thụy Điển là nền kinh tế phát triển gần nhất với suy thoái và đã chứng kiến lạm phát giá dịch vụ lõi giảm mạnh gần đây, làm cơ sở cho dự báo cắt giảm 50bp vào tháng tới của JPMorgan. Hiệu suất tương đối yếu ở New Zealand và Canada kết hợp với những bất ngờ về lạm phát giảm xuống của tuần này, cũng mở ra cơ hội cho cả RBNZ và BoC phạm vi bổ sung cho việc cắt giảm 50bp trong các cuộc họp sắp tới. Tại khu vực Euro, những rủi ro về tăng trưởng thấp đang làm nền tảng cho việc ECB chuyển sang tốc độ nới lỏng từng cuộc họp, nhưng lạm phát dịch vụ vẫn dai dẳng, ngăn cản những đợt cắt giảm lớn hơn. Đối với BoE, lo ngại về mức lương và lạm phát dịch vụ vẫn còn nên JPMorgan dự báo họ sẽ thực hiện hạ lãi suất mỗi quý một lần. Tại Mỹ, chi tiêu tiêu dùng vẫn mạnh mẽ và đà lạm phát lõi đang tăng lên (cả CPI và PCE), cho thấy khả năng hạ lãi suất 25bp vào tháng tới, với quyết định phụ thuộc nhiều hơn vào dữ liệu vào tháng 12.

Nhật Bản: Lộ trình bình thường hóa chính sách BoJ

Mặc dù điều chỉnh tăng dự báo cho Mỹ và Trung Quốc, JPMorgan đã giảm dự báo tăng trưởng GDP quý III của Nhật xuống 1.5%ar do đơn đặt hàng và thương mại chậm lại. Với nền kinh tế vẫn đang mở rộng vượt tốc độ tiềm năng của nó, kết quả này sẽ không làm lung lay sự tự tin của BoJ vào chu kỳ tích cực của nền kinh tế. Điều quan trọng hơn là dấu hiệu về tăng trưởng tiền lương bền vững, với dự kiến tăng lương ít nhất là 5% cho năm tới từ công đoàn. Dự báo CPI tháng 10 của Tokyo và chỉ số PMI nhanh cũng cho thấy sự cải thiện ổn định.

Trung Quốc: Khởi sắc ngắn hạn, nhưng dài hạn chưa chắc

Mặc dù các biện pháp nới lỏng gần đây có thể thúc đẩy tăng trưởng ngắn hạn, vẫn chưa rõ các nhà hoạch định chính sách Trung Quốc có cam kết thúc đẩy tăng trưởng trung hạn hay không. Loạt biện pháp nới lỏng chính sách phối hợp trong vài tuần qua đã làm tăng khả năng xảy ra một sự thay đổi như vậy nhưng chưa củng cố được nó (Hình 4). Các biện pháp như giảm lãi suất thế chấp và hỗ trợ mua lại hàng tồn kho bất động sản có thể chỉ có tác động nhỏ nếu không có sự cải cách cơ cấu mạnh mẽ hơn, như thay đổi hệ thống hộ khẩu và hỗ trợ xóa nợ xấu.

Sự hỗ trợ của PBOC đối với thị trường chứng khoán có thể mạnh mẽ nhưng cuối cùng sẽ bị hạn chế nếu Trung Quốc vẫn bị mắc kẹt trong giảm lạm phát. Chính sách tài khóa vẫn thiên về sản xuất, làm suy yếu sức mạnh định giá và tăng thu nhập lao động. Tâm lý đầu tư của doanh nghiệp tư nhân vẫn yếu và các biện pháp tái cấu trúc nợ của chính quyền địa phương dù đã có bước tiến, nhưng vẫn còn rất nhiều việc phải làm khi quy mô nợ đang rất lớn. Ví dụ, ước tính của JPMorgan về nợ LGFV là khoảng 60 nghìn tỷ nhân dân tệ (chỉ kém 50% GDP) mặc dù khoảng 16 nghìn tỷ đã được hoán đổi thành nợ chính phủ trong năm 2015-2016. Các ngân hàng có thể sẽ cần tái vốn hóa nhiều hơn đáng kể. Chính phủ đã bắt đầu làm như vậy đối với các ngân hàng lớn và có thể sẽ cần phải làm tương tự đối với các ngân hàng khu vực.